来源：雪球App，作者： 君临财富，（https://xueqiu.com/4009501516/271930253）

为什么整个2023年，A股都在跌跌不休，到底什么时候才是个头？

为什么十几年过去了，中国GDP增长了几倍，上证指数仍然在3000点上下挣扎？

股市漫长的下跌与低迷，让无数股民开始怀疑人生。

是时候，思考一下股票涨跌的本质了。

我们知道，任何价格的涨跌，都是由供需结构决定的。

买的人多，就涨；卖的人多，就跌。

让我们以上证指数为例，结合“为何十年还在3000点上下”这个问题，剖析一下其中的供需力量。

供 给 端

2007年11月，上证指数6000点高位的时候，十大权重股分别如下：

股票代码 股票简称 权重

601857 中国石油 23.5%

601398 工商银行 7.78%

600028 中国石化 6.17%

601628 中国人寿 4.98%

601988 中国银行 4.74%

601088 中国神华 4.20%

601318 中国平安 2.16%

600036 招商银行 1.80%

601328 交通银行 1.47%

601600 中国铝业 1.33%

可以看到，十大权重股在上证指数中的合计权重占比高达58.13%，基本左右了上证指数的涨跌。

而这些权重股，又基本上由金融+能源+资源三大板块组成。

2006-2007年大牛市时，中国正处于工业化和城市化的高潮期，天量的基建和房地产需求拉动了钢铁、有色、煤炭、石油等大宗商品的一轮史无前例的价格上涨。

此后，人口见顶，地产和基建增速放缓，乃至过剩，各类资源和能源的价格再也没有回到过高位。

十大权重股中，除了工商银行、中国银行、招商银行，三只银行股以外，其余7只股票至今还在2007年的股价以下。

这7只股票中，除了中国平安和交通银行以外，其余5只股票的跌幅至今仍在50%以上。

以第一大权重股为例，占比23.5%的中国石油，如今股价6.78，当年股价44.76，至今跌幅仍在85%左右。

由此可知，当年的上证指数本质上就是一个以地产和基建为下游需求支撑起来的资源性产业指数。

资源性产业是没有长期成长性的，价格通常是周期波动、箱体震荡。

上证指数十几年来都没能突破新高，问题就在这里。

当然，我们也知道，最近十几年我国一直在推进经济结构的转型，新兴产业的发展相当蓬勃。

但问题在于，我国近年来成长性最好的一些产业：

互联网行业，腾讯、阿里、百度、网易、美团、拼多多，龙头企业基本都在美股和港股上市；

硬科技行业，比亚迪、宁德时代、迈瑞医疗、海康威视、汇川技术，龙头企业又大部分集中在深圳和创业板上市。

这就导致，我国近十几年成长性最好的新兴产业龙头，基本都不在上证指数里。

因此，不是中国经济不行，而是上证指数不行，而已。

看下面这个A股市盈率走势图。

2008年以前，上证指数和深证指数的市盈率是很接近的。

但在2008年以后，随着大量科技公司在深交所上市，深证的市盈率逐渐拉大了与上证的差距。

最新市盈率，上证11.71，深证21.17，创业板32.33，科创板34.87。

资金总是追逐未来预期回报率更高的资产。

现在，深证的市盈率是上证的接近2倍，背后反映的正是上证指数背后的结构性问题。

当然，最近两三年，无论是上证、深证，创业板还是科创板，都在下跌，都不行，又是另一个问题了。

一方面，是中国经济迎来周期性下行，这方面的问题很复杂，我们留到下一篇文章来分析。

另一方面，则是投资需求端的拖累。

需 求 端

市场上的钱，总共就这么多。

增长由两个因素决定：

1，生产力进步，带来真实GDP的增长；

2，政府印钱放水，带来流动性的增长。

每年的GDP增长，是大致可以预期的，或者说是相对稳定的，差别不会太大。

因此，短期市场资金的多少，在很大程度上由政府印钱的多少决定。

中国股民对此应该印象深刻，比如2009年、2015年的牛市，本质上都是流动性驱动的牛市。

但政府印钱也不是随意的，有很多因素在制约着。

因为随意印钱、印钱印多了，后果是很严重的，经济连年崩溃的阿根廷就是代表。

最直接的后果是严重的通货膨胀。

一方面导致底层工资赶不上物价的上涨，生活困难，消费萎缩；

另一方面驱使有产阶层将资金大量投向风险资产，甚至不惜加杠杆借贷投机，导致社会负债率飙升。

最终引发房价高涨、股市泡沫、各行业产能过剩，以及社会的严重两极分化。

一轮泡沫破灭后，恶果往往需要很多年时间去偿还。

最近十几年，经历了2009年四万亿和2015年大水牛的一地鸡毛后，我国政府对印钱是越发的谨慎。

水龙头，宁紧勿松。

既然市场上的钱就这么多，那么接下来就只能看分配了。

股市上有一个叫“十年期国债利率倒数与A股PE中位数走势”的工具，能够帮我们很清晰的看懂资金的流动趋势。

十年期国债利率倒数，可以简单的理解为国债的市盈率PE。

看上面的这个图，红色是十年期国债利率倒数，绿色是A股PE中位数。

在过去的20多年，每当红色线大幅高于绿色线，几个月后就会引发绿色线的大幅走高。

绿色线大幅走高的4个山峰，代表的正是过去20年的四轮牛市。

2005-2007；2009-2010；2012-2015；2019-2020。

每一次都准确命中。

为什么每逢“红色线高于绿色线”，都会引发一轮牛市呢？

背后的逻辑是：国债的市盈率PE上升，代表着无风险资产的未来预期收益下滑。

一旦预期收益低于风险资产（A股PE中位数），那么大量资金就会流入股市，以获得更高的预期收益。

目前我国的大部分社会资金还是配置在无风险和低风险资产上的。

以2023年三季度数据为例，债券市场存量规模为150.7万亿，A股总市值86.81万亿元。

债券市场规模是股市的接近两倍。

因此随着A股市盈率的下降，未来预期收益高于无风险资产，引发社会资金的抄底浪潮，股市必然会向上。

当然，我们也看到另一个奇怪的现象——

最近两年，自2021年红超越绿线之后，已经接近第三年了，代表股市的绿线却持续低于红线。

一反常态。

这又是为什么呢？

君临认为，这种反常表现，除了市场对A股资产的信心不足以外，还跟全球资金的分配有关。

目前全球资金的流向，还是受全球最大市场——美国的政策指挥棒驱使的。

美联储加息/降息，基于相对高企的利率，全球资金流入/流出美国，追逐更高的预期收益率。

这个规律，基于阴谋论的角度，可以认为是美国在收割全球。

但实际上，经过上百年的摸索，美联储的运作是完全量化的，可预期的。

美联储的加息或降息，基本就看两个数据，“通胀率”和“失业率”。

当通胀率高于3%，经济出现过热时，就加息，踩刹车，以维持利率在2%左右的目标；

当失业率走高，出现通缩风险，预期会引发经济衰退时，就降息，踩油门，以维持经济的稳健增长。

自1980年代以来，40年了，美联储的这套运作已越发成熟，使得美国经济增长稳定在2%左右，美股长红近半个世纪。

美联储的加息/降息运作，完全是基于美国本国经济的需要，其实没什么可指责的。

但问题在于——

正是最近三年，由于经济过热，通胀高企，美联储连番加息，引发了近几十年最漫长的一轮加息潮。

驱使全球资金不断流出新兴市场，流入美国。

中国作为新兴市场的一部分，不可避免的也感受到了资金流出的压力，并导致了A股吸引力的下降。

目前来看，一般市场预期美联储的本轮加息潮已经结束，2024年二季度开始，将进入降息潮。

最新美联储官员的发言称，到2024年底，美联储将维持利率区间在4.5%至4.75%，相当于在当前水平上降息三次，每次25个基点，共计降息75个基点。

如果预期能达成的话，这对于A股绝对是一个好消息。

明年二季度后，随着源源不断的海外资金回流，买入，从需求端来看，这回A股向上已经没有任何力量可以阻挡了。

当然，能不能走出大牛市，还要看A股本身的资产质量（未来业绩增长）。

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