二、美国并购热潮阶段性特征明显

这五次并购浪潮中，从其历程来看，在参与并购企业所处的行业、企业规模、并购方式、并购范围及并购动机等五方面都具有明显的阶段性特征。

(1)制造业为起点，逐步渗透到其他行业

纵观五次并购浪潮，并购的起点为制造业，接着逐渐渗透到服务业与高技术产业。

第一次并购浪潮遍及各个行业，但以制造业与加工业为主，主要为铁路、冶金石油、糖、化工、罐装和机械行业。此次并购浪潮使得美国最大的100家企业的平均规模扩大34倍，同时控制了美国40%的工业资本。

第二次并购浪潮以重工业部门为主，包括钢铁、机械制造、有色金属和石油行业，由第一次并购浪潮中的43%上升到58%。

第三次并购浪潮中，参与并购的企业高达2.5万多起，其中工业企业占比高达50%。

第四次并购浪潮中，并购企业所处行业发生了明显的变化，并购主要集中在商业、金融业、保险业、批发业、零售业、医疗卫生等服务业，制造业的并购企业相对减少，但不占主导地位。

第五次并购浪潮相对集中于高技术产业，如计算机、生物医疗、电子信息、航天航空及国防工业等行业，使得高技术产业出现了一批“巨无霸”企业。

(2)并购企业规模由小至大

在第一次并购浪潮期间，美国几乎有一半的企业被并购。在这次并购浪潮中，大量中小企业通过合并成为一个或少数几个大型企业。第二次并购浪潮中主要是以“大鱼吃小鱼”的方式进行并购，大垄断资本通过并购对中小企业进行吞并。

第三次并购浪潮中除了以上两种方式以外，还出现了“大鱼吃大鱼”事件，这种并购的结果之一就是部门的集中垄断程度进一步扩大。1970年，美国资本10亿美元以上的公司占有的总资产占全国制造业资产总额比重高达48%。

第四次、五次并购浪潮的主要特点是并购资产规模空前，单项企业并购规模巨大。在1978年以前，10亿美元以上的大型并购交易很罕见，此后便开始增多

。据统计，1981年到1986年间规模超过10亿美元的并购有103起，其中出现了交易额超过50亿美元甚至100亿美元的超大型并购。到90年代的并购规模则更大，典型的并购见下表。

(3) 并购方式由单一化走向多元化

第一次并购浪潮主要以生产和经营同类产品企业之间的横向并购为多数，占比75%以上。

第二次并购浪潮的主要特点是把一个部门内各环节的企业并购形成一个统一运行的联合体，以节约各环节间的交易费用，即纵向并购。这源于反托拉斯法对横向并购的限制，使得纵向并购在这一时期占整个并购的70%-80%。典型并购案例为福特汽车公司，通过大规模的纵向并购，把生产焦炭、生铁、钢材、锻造、铸件、汽车零件、装配以及运输、销售和金融等各个环节组成统一体系，成为美国的巨型企业之一。

第三次并购浪潮以混合并购为主，将企业的经营范围、活动领域涉足到与本企业原有业务不相关的领域。二战以后，多元化成为美国大型工业企业的标准增长方式，在60年代，美国主要工业部门中最大了8家公司，除了牢牢的控制着原有的生产部门外，在其他224个行业里都有不同程度的渗透。但随着时间的推移，混合并购所带来的问题逐渐暴露出来。

第四次并购浪潮期间，并购市场成了金融买家的天下，为杠杆收购打开了空间，同时也成就了“垃圾债券”的兴起。金融买家看重业务单一、利润下降的纯生产性企业，他们同企业的经理合作，从大型企业集团中购买某无力支持的企业，杠杆收购之后按期偿还债务，提高经营效率、控制生产成本，待到公司整顿之后再次卖出。

第五次并购浪潮出现了新的动向，美国的大型企业进入战略调整时期，大量剥离、分立盈利较弱、不符合企业发展战略的产品或分部，从而大力强化主业。80年代中期，美国企业分拆占所有并购活动的35%，到90年代的战略性更加明显，企业的并购不再以简单地扩大生产规模、占有现有市场为目的，而是以增加企业科技开发与研究能力，增加科研人才、资金、技术的高度综合性进而加强企业发展潜力与后劲，迅速开拓和占领新市场为目的。

(4)并购范围由国内拓宽到国际

在第一、二次并购高潮中，并购的主体绝大部分是国内的企业，到第三次并购高潮时，美国企业开始走出国门并购他国企业，并购活动逐年增多。在1945年以前，美国187家大公司拥有的海外子公司数为979家，而在1946-1967年间拥有的海外子公司数却增至3875家。据联合国跨国公司中心的统计，1950-1966年间，美国跨国公司的子公司从7000家激增至2.3万家，而子公司的激增又多半是跨国并购的结果。

(5)各时期并购动机侧重点不同

美国企业的五次并购浪潮中的动机都有不同的侧重点，在企业自身经营情况到外界力量的共同作用下，并购的直接动机的演变范围也在不断的变化：追求规模经济、规避法律规定、分散风险、摆脱经营困境、引进先进技术。

追求规模经济与垄断利润触发第一次并购浪潮。19世纪末20世纪初，美国国内统一市场形成，存在众多的中小企业，限制了生产效率的提高，从而加剧同行业企业间的横向并购，以产生规模经济效应，通过横向并购扩大市场份额来获取垄断利润。

规避法律与降低交易成本引起第二次并购浪潮。《布莱顿法案》出台限制了横向并购，企业转向供货领域与销售领域，通过上下游关联企业的联合来实现经营协同，可以避免或降低各种形式的交易成本。此外通过纵向并购将两个不同生产阶段的企业进行资源配置，减少需求变动的不确定性和供给的瞬间刚性给企业带来的调整困难，从而消除或减少企业外部环境中的不确定因素。

跨领域经营与分散风险迎来第三次并购浪潮。多样化经营，企业的业务涉及不同的领域，当某领域或行业经营失败，其他领域内的经营可以进行补偿，以保障企业的总体收益率，达到分散经营风险的目的。混合并购即使不能使企业的期望收益额增加，也能降低收益的波动率。

摆脱经营困境与节约资金推进第四次并购浪潮。20世纪80年代，美国经济因贸易赤字扩大而走向萧条，企业面临巨大的国际市场压力和国外产品的渗透，再加上第三次并购浪潮导致主营业务不突出所带来的各种问题开始显现，为摆脱困境，许多企业开始并购重组。同时这次并购浪潮又是融资工具创新的背景下蓬勃发展起来，出现了“小鱼吃大鱼”的杠杆收购形式。据统计，在这次并购浪潮中，美国的公司没并购1000美元资产，只动用十分之一的自有资金。

引入先进技术与所有权优势引发第五次并购浪潮。20世纪90年代以来，经济全球化、新科技革命浪潮、各国普遍放松监管政策及产业结构的变迁等推动了第五次并购浪潮，跨国公司成为领导力量。跨国公司拥有多种所有权优势，最重要的是跨国企业所拥有的管理、技术知识、品牌、商标等无形资产优势。

三、并购浪潮影响深远，推动社会进步

在五次并购浪潮中，企业并购的经济影响主要表现在六方面：经济周期、政策与法律、金融领域、产业结构、技术变迁、企业组织形式。

(1) 并购活动具有顺周期性

在美国的五次并购浪潮中，并购与经济周期表现出了密切的相关性。

第一次并购浪潮源于南北战争之后的经济复苏。南北战争以后，劳动力不断补充、技术逐渐进步、运输方式逐步丰富、市场间开始融合，这些因素为美国后续的繁荣时期奠定了长足的基础。在经济扩张的情况下，美国企业更倾向于资本投资，成为并购高潮的前奏，钢铁、石油、铁路行业迅速打响了收购战。第一次并购浪潮过后，美国实现20世纪的第一次经济繁荣。

第二次并购高潮兴起以后，美国20世纪20年代中期的经济繁荣随之而来。一战后的美国在经济上出现了短暂的萧条期，出口急剧萎缩。但与此同时，汽车行业等新兴行业吸引力加大，收购企业从成本来看比较合算。在反托拉斯法限制了横向并购的情况下，收购上下游企业成为并购活动的新形式，带动了美国经济之后的繁荣，美国工业产量在其后的十多年里增长近一倍，股价在此期间也出现了膨胀。也可认为高涨的股市和强劲的工业发展共同带来第二次并购浪潮。

第三次并购浪潮与二战后的经济繁荣在时间上具有相应性。在该次并购浪潮中，经济繁荣伴随着一些行业的崛起和另一些行业的衰落，使得混合并购成为并购活动的主导，股价这一时期也持续攀升。

第四次并购浪潮顺周期性较为明显。能源危机与经济萧条中使得美国企业分化，危机过后，企业收购变得有利可图。内部人掌握了企业价值低估的情况，以未来现金流作为保证的杠杆收购流行起来。加上20世纪80年代放松对垄断的管制，美国经济再次伴随着并购浪潮进入了增长期。

第五次并购浪潮的出现仍然同整体经济的繁荣相一致。以跨国并购为主要特征的并购浪潮，在全球化视角下，20世纪80年代末冷战格局终结，西方国家经济整体保持平稳增长的良好态势。经济上的繁荣促进了股市的繁荣以及跨国公司股价的攀升投资者对经济与公司前景普遍看好。

(2) 并购浪潮中法律与反垄断政策逐步变迁

在五次并购浪潮中，规则的变化是影响并购浪潮发展方向的一个重要因素。自1890年以来美国政府奉行的反垄断政策经历了由宽到严、再由严渐宽的变迁过程：第一次到第三次并购浪潮，反垄断的司法压力逐渐增强；从第四次并购浪潮开始，反并购的严格态度开始有所松动。

1890年通过的《谢尔曼法》是反垄断法的基础法，主要针对贸易中存在的垄断问题，规定垄断与限制贸易的企图是非法的，重点在于禁止垄断和共谋。

1914年通过的《克莱顿法案》是对《谢尔曼法》的强化，重点是防止价格歧视和通过产权重组而形成排他性的经营，同事还特别强调要禁止某些商业行为。同年通过的《联邦贸易委员会法》进一步拓宽了发托拉斯商业活动的范围，并禁止不公平的竞争手段，对并购重组进行管理，防止并购重组中的垄断行为。

1950年通过的《塞勒 － 克弗维尔法》使美国反托拉斯行动在20世纪60年代进入最强硬的历史阶段，禁止可能降低竞争的资产收购、纵向并购、混合并购，之前的反托拉斯法仅针对横向并购。

1976年通过的《哈特 － 斯考特 － 罗迪诺反托拉斯改进法》 ( HSR 法)预防后期被证明是违反竞争的并购交易发生，规定达到一定规模以上的并购活动必须要先上报贸易委员会，要求联邦委员会和司法部在并购之前提前介入审查。

2010年通过的《横向并购指南》较1992年的旧指南有了更鲜明的特点：明确提出不利竞争影响的证据、修改考察并购市场集中度的门槛、实操性更强、考虑了买方垄断的问题、反映了与其他国家或地区的竞争执法机构在横向并购反垄断审查工作中的趋同。一个重要的变化在于新指南放宽了在并购市场集中度的衡量指标赫芬达尔指数（HHI）。

美国并购浪潮中，第一到第三次由宽渐严，是出于反对大企业垄断、保护国内市场自由竞争的考虑。第四次浪潮后的由严渐宽变化则是在经济全球化的背景下，维护本国企业在全球的竞争地位。政策的不断变化反映出美国政府 “国家利益至上” 的一贯立场。

(3) 金融领域变化影响并购活动

并购活动和金融领域的变化存在着这样的规律：在金融领域内，高涨的股市刺激收购行为。在通货膨胀时期，实物资产的增值速度较快，若此时市场利率较低，股价相对较低，则通过收购上市公司来间接购买实物资产就有利可图。因此，金融领域内的变化对并购的影响集中反映在货币供应对物价及利率的影响和市场的变化。

美国第四次并购浪潮对上述现象反映最为典型。20世纪80年代的美国，经受了10年高通货膨胀之后，资产重置成本大幅提高，但股市并未对此作出反应，导致公司的清算价值往往高于其市场价值。此时，买入公司再拆开卖则会盈利，大大刺激了企业家与金融买家进行收购。

(4) 并购浪潮改变美国产业结构

五次并购浪潮极大的改变了不同时期内美国产业结构的分布，不同时期下的特点各有不同。

第一次并购浪潮在美国工业化最初的过程中起到了重要的推动作用，通过并购而形成的一些大公司，包括铁路、钢铁、炼油等工业领域内的垄断企业，成为推进美国工业化进程的主力军。

第二次并购浪潮中，电力开始成为美国工厂和家庭的主要动力来源，人们的消费结构与生活习惯都出现巨变，新兴行业不断涌现，汽车业成为主要工业领域。当时美国主要工业领域的发展，几乎都伴随着并购活动的出现。

第三次并购浪潮中，一家公司借助混合并购涉及许多完全没有联系的行业，产业结构的划分不是那么的清晰。

第四并购浪潮中具有生命力的新兴产业部门借助并购的有力武器将落后部门击落下台，产业结构再次逐步进行调整。

第五次并购浪潮受到现代科技革命的影响，极大的促进了一批新兴产业群的诞生。

(5) 并购活动与技术变迁互相促进

第一次并购浪潮是美国现代工商企业使用资本密集型、能源消耗型、持续生产或者大批量的生产方法的开始。在之后的三次并购浪潮中，技术变迁的历程一直保持平稳提高的态势。20世纪90年代新科技革命的爆发早就了美国的“新经济”奇迹，现代科技革命通过跨国并购活动推动了世界领域内的大规模调整和重组。

由于产业结构的调整在很大程度上是因为技术革命引起的信息产业对原油产业部门的替代，因而并购活动和技术变迁的相互影响通常与产业结构的变化交织在一起。技术变迁带动优势企业对更大的生产规模和市场控制力的需要，进而引发并购活动。反过来，并购活动必然又会推进新企业中的技术创新和升级。

(6) 并购活动推动企业组织形式变化

五次并购浪潮对美国企业组织形式变化具有重要的推动作用，从最初的作坊式生产到原始股份公司的出现，再到现代企业集团的发展，并购活动的身影无处不在。

南北战争结束后，美国制造业企业以作坊式生产为主，同时大部分公司是独资或者合伙制公司。第一次并购浪潮中，小公司由与大公司作为平等的竞争者转变为大公司的补充。

第二次并购浪潮中，企业组织形式开始朝另一个方向转变，即纵向控制力的提高、上下游企业之间的组织合并。同时美国也出现了独特的资本结构形式——控股公司（母子公司）。

第三次并购浪潮中企业经营目标不像前两次那样集中，主流企业形式是分散化的企业集团。

第四、五次并购浪潮中，跨国公司的出现与壮大创造了企业组织形式的新亮点，全球性巨型公司——“超级垄断企业”诞生。

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