行业研究报告哪里找

请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title0 2023.03.13 一带一路业绩反转加速，峰会和国改提振估值一带一路业绩反转加速，峰会和国改提振估值 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：一带一路推荐一带一路推荐北方国际北方国际/中钢国际中钢国际/中材国际中材国际/中工国际中工国际,地方推荐龙建股份地方推荐龙建股份/上海港湾上海港湾,央央国企推荐中国交建国企推荐中国交建/中国电建中国电建/中国中铁中国中铁/中国化学中国化学/中国铁建中国铁建/中国建筑中国建筑/中国中冶等中国中冶等。摘要：摘要：Table_Summary0 一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重。一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重。(1)截至 2022 年 12 月 6 日，我国已与 150 个国家、32 个国际组织签署 200多份共建“一带一路”合作文件，我国国际合作圈不断扩大。(2)外交支出增加年份，海外新签合同和营业额往往也大幅增长且增速高于外交支出增速，2023 一带一路第三次峰会，全年外交支出 548 亿元增加 60 亿增长12.2，2023 年国际工程订单将加速反转。(3)逆全球化背景下一带一路使命更重，国家要求央国资争做高水平对外开放的引领者，以高质量共建一带一路为重点，不断提升在全球产业分工中的地位作用。一带一路历史涨幅与估值弹性大，一带一路历史涨幅与估值弹性大，2023 年十周年拟开第三次峰会。年十周年拟开第三次峰会。(1)2014-2015 年连续 6 次降息 5 次降准，一带一路拉动海外需求。建筑指数涨 290%创新高，中国中铁涨 936%（PE 最高 46 倍）/中国电建涨 684%（PE最高 39 倍）。(2)2017 年 5 月一带一路峰会在京举行，会议达成 270 多项具体成果。H1 建筑指数涨 22%,中材国际与中钢国际涨幅最高，分别达72%和 61%。(3)2019 年第二届峰会进入高质量发展时期。峰会期间中方签署100多项多双边合作文件，中外企业对接洽谈签署合作超640亿美元。北方国际涨 123%，中钢国际涨 108%，中工国际涨 68%，中国海诚涨 112%。一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持，预期新签订单和毛利率双一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持，预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费。升，业绩弹性可比消费。(1)2022 年一带一路投资额为 219 亿美元,对外投资同增 8%。国际工程完成额增 17%/新签额增 25%，疫情防控政策优化后增速均有望回升。(2)2022 年境外订单中国化学占 13%(疫情前最高占60%)，中国电建占 19%(最高占 47%)，中国交建占 14%(最高占 31%)，中材国际占 38%(最高占 85%)，中钢国际占 37%(最高占 66%)。2022 年海外业务毛利率中材国际 16%(疫情前最高 20%)，中钢国际为 6%(最高 18%)。(3)2023 年将举行第三届“一带一路”国际合作高峰论坛，海外业务公司新签订单及毛利率有望受益疫后修复及一带一路催化，迎来明显提升。一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，首推一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，首推弹性大的国际工程公司和弹性大的国际工程公司和央央国企。国企。(1)国际工程推荐北方国际(欧洲电力投运/伊朗/订单增 190%)、中钢国际(宝武集团资产整合/钢铁碳达峰/氢冶金/股权激励)、中材国际(国企资产整合/股权激励/水泥智能运维)、中工国际。(2)推荐地方龙建股份(黑龙江)/上海港湾(上海)，受益标的新疆交建(新疆)等。(3)央企一带一路建设主力军，首推中国交建(股权激励/再融资)，铁路基建等中国中铁(海外订单增 21%/铜钼矿)/中国铁建(海外订单增 19%)，新能源等中国电建/中国能建，化工中国化学/冶金中国中冶(镍铜矿)等，房建中国建筑。风险提示：风险提示：宏观政策超预期紧缩、疫情反复、业绩增速不及预期。Table_Invest 评级：评级：增持增持 上次评级：增持 Table_subIndustry 细分行业评级 重点覆盖公司列表 Table_Company 代码代码 公司名称公司名称 评级评级 002051 中工国际 增持 002116 中国海诚 增持 000065 北方国际 增持 605598 上海港湾 增持 600853 龙建股份 增持 Table_DocReport 相关报告 行业更新行业更新 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 建筑工程业建筑工程业 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 37 目目 录录 1.一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重.5 2.一带一路历史涨幅与估值弹性大：一带一路历史涨幅与估值弹性大：2023 年十周年拟开第三次峰会，估值弹性可比科技年十周年拟开第三次峰会，估值弹性可比科技.7 2.1.2014-2015 年：中国中铁涨 936%，中国电建涨 684%，中国交建涨 598%.7 2.1.1.宏观：GDP 由 7.5%降至 6.7%，连续 6 次降息 5 次降准，一带一路拉动海外需求.7 2.1.2.微观：建筑指数涨 290%创新高，中国中铁涨 936%（PE 最高 46 倍）/中国电建涨 684%（PE 最高 39 倍）.9 2.2.2017 年：中材国际涨 72%，中钢国际涨 61%，北方国际涨 59%.12 2.2.1.宏观：GDP 降至 6.7%，6 次降息 5 次降准，“一带一路”第一次峰会举办.12 2.2.2.微观：建筑指数涨 22%，中材国际涨 72%/中钢国际涨 61%.13 2.3.2019 年：北方国际涨 123%，中钢国际涨 108%，中工国际涨 68%，中国海诚涨 112%.15 2.3.1.宏观：GDP 由 6.6%降至 6.1%,3 次降息 3 次降准,一带一路第二次峰会进入高质量发展时期.15 2.3.2.微观：建筑指数同比上涨 32.7%，北方国际涨 123%，中钢国际涨 108%.18 3.一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费.21 3.1.海外经济与政策：“一带一路”国家经济基本维持稳定增长，国际工程现金流可靠.21 3.1.1.东南亚：东盟已连续两年是中国第一大贸易伙伴，基础设施发展指数连续四年保持首位.21 3.1.2.中东：中阿峰会提供合作契机，伊朗总统来华或催化订单落地.23 3.1.3.中亚、北亚、南亚地区：受俄乌冲突影响或有战后重建需求，且西伯利亚地区资源丰富待开发 24 3.2.逆全球化背景下一带一路使命更重，疫后一带一路投资/贸易/工程等有望迎来修复.24 3.3.一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费.27 4.投资策略：一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，首推弹性大的国际工程公司、地方企业和央国企投资策略：一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，首推弹性大的国际工程公司、地方企业和央国企.29 4.1.国际工程公司：推荐北方国际/中钢国际/中材国际/中工国际，受益标的中成股份/中铝国际/.31 4.1.1.从海外订单占比和增速看，中材国际、中钢国际、中工国际海外订单占比均提升.31 4.1.2.从海外毛利占比和增速看，中成股份、中材国际、中工国际海外毛利占比高.31 4.2.地方受益标的：推荐地方标的龙建股份/上海港湾等，新疆交建等受益.32 4.3.央企：推荐一带一路主力军中国交建/中国中铁/中国铁建，新能源等中国电建/中国能建，化工中国化学/冶金中国中冶，房建中国建筑等.34 4.3.1.从海外新签订单增速看，中国中铁、中国铁建、中国电建海外订单增速快.34 4.3.2.从海外新签订单占比看，历史中国化学、中国电建、中国能建、中国交建海外订单占比高.35 4.3.3.从海外业务毛利率和增速看，历史中国中冶、中国交建海外毛利较高，疫后有望修复.35 5.盈利预测表盈利预测表.37 6.风险提示风险提示.37 表：本报告覆盖公司估值表表：本报告覆盖公司估值表 Table_ComData 公司名称公司名称 代码代码 收盘价收盘价 盈利预测（盈利预测（EPS）PE 评级评级 目标价目标价 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 中工国际 002051 2023.03.12 8.77 0.23 0.27 0.32 38.42 32.89 27.00 增持 10.7 中国海诚 002116 2023.03.11 11.85 0.38 0.48 0.60 31.56 24.75 19.74 增持 14.5 北方国际 000065 2023.03.12 11.26 0.62 0.70 0.89 18.08 16.11 12.63 增持 16.5 上海港湾 605598 2023.03.11 31.9 0.36 0.90 1.15 89.84 35.55 27.69 增持 38 龙建股份 600853 2023.03.11 4.66 0.26 0.34 0.43 17.59 13.51 10.85 增持 7.18 mMrQZVfWbZfVvZ8ZNA7N9RaQsQrRoMsRjMnNsRiNrQnR8OmMzQMYnRsRMYqRrO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 37 图目录图目录 图 1：2014Q3-2015Q2 基建投资维持较高增速.9 图 2：2014Q3 社融波谷 Q4 反弹.9 图 3：建筑指数 2015 年创历史新高.10 图 4：2014 年海外新签增速有所上升.10 图 5：2016Q2 基建投资增速反弹并维持高位.13 图 6：2016 年 1 月社融创当时纪录.13 图 7：建筑指数 2016 年涨幅较高.13 图 8：2016 年 H2 海外新签涨幅较大.13 图 9：2019 年 Q4 固资投资累计同比增速大幅下降.18 图 10：2019 年社融累计增速放缓、M2 保持稳定增长.18 图 11：临近峰会开幕，建筑、一带一路指数大涨.18 图 12：峰会期间一带一路海外新签增速略有回升.18 图 13：20 年起一带一路对外投资增速放缓.26 图 14：一带一路贸易额指数整体呈上升趋势.26 图 15：国际工程业务完成额增速回暖.26 图 16：新签合同额 22 年同比增加 25%.26 表目录表目录 表 1：“一带一路”提出以来多项政策、事件、会议成果丰硕.5 表 2：2014-2015 年重大事件助推一带一路板块大涨.7 表 3：2014 年 H2 起财政货币政策开始转向宽松.8 表 4：建筑央企及一带一路公司海外订单占比及增速提升.10 表 5：建筑央企由 2014Q4 至 2015Q4 净利润提升.11 表 6：建筑行业指数领先一带一路指数.11 表 7：2016-2017 年存在助推一带一路板块大涨的重大事件.12 表 8：2016-2017 海外新签增速及占比较高.14 表 9：2016-2017 建筑央企及国际工程公司净利润增速明显提升.14 表 10：16-17 年行情中中材国际涨幅最高.15 表 11：2019 年重大政策/事件推进一带一路高质量发展.16 表 12：2019 年我国货币政策呈稳健中性趋向、财政政策力度加大.17 表 13：2019 年建筑央企、一带一路公司海外订单增速、占比较高.19 表 14：建筑央企、一带一路公司 2018-19 年净利润增速分化.20 表 15：建筑企业、一带一路公司领先沪深 300 指数.20 表 16：部分国家地区实际 GDP 增速基本稳定（%）.21 表 17：2021 年中国与东盟国家货物贸易丰富.22 表 18：东南亚国家的未来基建投资计划充足.23 表 19：中东地区的未来基建投资计划充足.23 表 20：中亚、北亚、南亚国家/地区均有丰富贸易往来.24 表 21：国家层面一系列举措为一带一路高质量发展做有力支撑.25 表 22：一带一路重要事件推动相关公司海外新签提升（亿元）.27 表 23：一带一路重要事件推动相关公司海外业务毛利率提升.28 表 24：部分建筑央企和国际工程公司历史平均PE 高于当前 PE.29 表 25：部分建筑央企和国际工程公司资产收益率 ROE(%).30 表 26：部分建筑央企和国际工程公司营业现金比率(%).30 表 27：国际工程公司 2022 年海外订单占比提高.31 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 37 表 28：国际工程公司历史海外业务毛利率较高.31 表 29：国际工程公司海外业务分布广泛.32 表 30：上海港湾海外业务毛利占比高.33 表 31：地方企业海外业务分布广泛.33 表 32：央企新签海外订单及同比增速分化.34 表 33：22H2 八大央企海外订单占比有所提升.35 表 34：央企海外业务毛利率及增速分化.35 表 35：建筑央企海外业务分布广泛.36 表 36：重点公司盈利预测表(收盘价日期为 3 月 13 日).37 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 37 1.一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重拓展增长空间使命更重 截至截至 2022 年年 12 月月 6 日日，已与已与 150 个国家个国家、32 个国际组织签署个国际组织签署 200 多份多份共建共建“一带一路一带一路”合作文件合作文件，我国国际合作圈不断扩大我国国际合作圈不断扩大。合作文件涵盖投资、贸易、金融、科技、社会、人文、民生等领域。区域经济一体化进程加快，“一带一路”倡议与东盟互联互通总体规划、非盟2063 年议程、欧盟“欧亚互联互通战略”等区域发展规划或合作倡议形成有效对接。“一带一路”倡议同联合国 2030 年可持续发展议程有效对接，政策合力凸显。表表 1：“一带一路一带一路”提出以来多项政策提出以来多项政策、事件事件、会议成果丰硕会议成果丰硕 时间时间 政策政策/事件事件/会议会议 相关内容相关内容 2013 年年 9-10 月月 首次提出“丝绸之路经济带”和“21 世纪海上丝绸之路”2013 年 9 月 7 日，中国国家主席习近平在哈萨克斯坦纳扎尔巴耶夫大学发表题为 弘扬人民友谊 共创美好未来的重要演讲，倡议共同建设“丝绸之路经济带”。2013 年10 月 3 日，中国国家主席习近平在印度尼西亚国会发表题为 携手建设中国东盟命运共同体的重要演讲，倡议筹建亚洲基础设施投资银行，与东盟国家共同建设“21世纪海上丝绸之路”。2013 年年 11 月月“一带一路”上升为国家战略 2013 年 11 月，十八届三中全会通过的中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定明确提出“加快同周边国家和区域基础设施互联互通建设，推进丝绸之路经济带、海上丝绸之路建设，形成全方位开放新格局”。2014 年年 11 月月 成立丝路基金“一带一路”专项投资基金 2014 年 11 月 8 日，习近平在“加强互联互通伙伴关系”东道主伙伴对话会上宣布中国将出资 400 亿美元成立丝路基金，为“一带一路”沿线国家基础设施、资源开发、产业合作和金融合作等与互联互通有关的项目提供投融资支持。2014 年 12 月 29 日，丝路基金正式启动运作。2015 年年 2 月月“一带一路”建设工作领导小组亮相 2015 年 2 月 1 日，首次推进“一带一路”建设工作会议在北京召开，推进“一带一路”建设工作领导小组正式亮相。2015 年年 12 月月 亚投行成立 2015 年 12 月 25 日，亚洲基础设施投资银行正式成立，这是全球首个由中国倡议设立的多边金融机构，重点支持基础设施建设，促进亚洲区域的建设互联互通化和经济一体化进程。2016 年年 11 月月“一带一路”倡议首次写入联合国大会决议 2016 年 11 月 17 日，第七十一届联合国大会协商一致通过第 A/71/9 号决议。这是联合国大会首次在决议中写入中国的“一带一路”倡议，决议得到 193 个会员国的一致赞同，体现了国际社会对共建“一带一路”倡议的普遍支持。2017 年 3 月，联合国安理会一致通过关于阿富汗问题的第 2344 号决议，首次载入“构建人类命运共同体”理念。2017 年年 5 月月 首届“一带一路”国际合作高峰论坛 2017 年 5 月 14 日至 15 日，首届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，主题为“加强国际合作，共建一带一路，实现共赢发展”。来自 29 个国家的国家元首、政府首脑与会，来自 130 多个国家和 70 多个国际组织的 1500 多名代表参会，形成了 76 大项、270 多项具体成果，并在 2019 年 4 月全部落实。2017 年年 10 月月“一带一路”写入党章 2017 年 10 月 24 日，中国共产党第十九次全国代表大会通过了中国共产党章程（修正案）的决议，将推进“一带一路”建设写入党章。这体现了中国共产党高度重视“一带一路”建设、坚定推进“一带一路”国际合作的决心和信心。2018 年年 11 月月 首届中国国际进口博览会 2018 年 11 月 5 日至 10 日，以“新时代，共享未来”为主题的首届中国国际进口博览会在上海召开。进博会吸引 172 个国家、地区和国际组织参会，3600 多家企业参展，超过 40 万名境内外采购商到会洽谈采购，展览总面积达 30 万平方米。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 37 2019 年年 4 月月 第二届“一带一路”国际合作高峰论坛 2019 年 4 月 25 日至 27 日，以“共建一带一路、开创美好未来”为主题的第二届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行。37 个国家的元首、政府首脑等领导人出席圆桌峰会，来自 150 多个国家和 90 多个国际组织的近 5000 位外宾确认出席论坛。会议形成了共 6 大类 283 项成果，通过了第二届“一带一路”国际合作高峰论坛圆桌峰会联合公报。2019 年年 6 月月 首届中国非洲经贸博览会 2019 年 6 月 27 日至 29 日，首届中国-非洲经贸博览会在湖南长沙举行。博览会聚焦贸易、农业、合作园区、基础设施及投融资等领域，举办了 14 场活动和 1 场展览展示。本届博览会吸引了 10 多万人次参展，签署了 84 项中非合作文件，项目总金额合计 208 亿美元。2021 年年 12 月月 中央经济工作会议 扩大高水平对外开放，推动制度型开放，落实好外资企业国民待遇，吸引更多跨国公司投资，推动重大外资项目加快落地。推动共建“一带一路”高质量发展。2022 年年 4 月月 博鳌亚洲论坛 中国将坚持高标准、可持续、惠民生的目标，积极推进高质量共建“一带一路”。2022 年年 11 月月 设立 29 个国家进口贸易促进创新示范区 落实习近平主席在第四届进博会上宣布的“增设进口贸易促进创新示范区”重大开放举措，商务部、发展改革委、财政部、人民银行、海关总署、市场监管总局、外汇局、药监局决定，在全国增设北京首都国际机场临空经济区等 29 个国家进口贸易促进创新示范区。2022 年年 11 月月 亚太经合组织第二十九次领导人非正式会议 亚太经合组织第二十九次领导人非正式会议上，国家主席习近平出席会议并发表题为团结合作勇担责任 构建亚太命运共同体的重要讲话。习近平表示，2023 年，中方将考虑举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛。2022 年年 11 月月 上海合作组织成员国政府首脑（总理）理事会第二十一次会议 哈萨克斯坦共和国、吉尔吉斯共和国、巴基斯坦伊斯兰共和国、俄罗斯联邦、塔吉克斯坦共和国、乌兹别克斯坦共和国重申支持中华人民共和国提出的“一带一路”倡议，支持各方为共同实施“一带一路”倡议，包括为促进“一带一路”建设与欧亚经济联盟建设对接所做工作。2022 年年 12 月月 首届中阿峰会 作为共建“一带一路”倡议重要沿线国家之一，以及区域航空、运输和金融中心之一，阿联酋希望在共建“一带一路”框架下进一步加快基础设施建设。数据来源：中国一带一路网，国泰君安证券研究 “六廊六路多国多港六廊六路多国多港”的互联互通架构已基本形成的互联互通架构已基本形成，基础设施项目有序落基础设施项目有序落地实施地实施。中蒙俄、新亚欧大陆桥、中国中亚西亚、中国中南半岛、中巴和孟中印缅共六大经济走廊构成区域经济合作网络重要框架。中巴经济走廊第一阶段早期收获项目创造约 3.8 万个工作岗位，其中能源项目吸纳 1.6 万名巴方工人和工程师就业，交通基础设施建设创造约 1.3万个工作岗位。基础设施项目稳步推进，中老铁路全线开通运营，雅万高铁、中泰铁路建造落地。中巴经济走廊“两大”公路通车，中俄黑河大桥建设竣工。截至 2022 年 10 月底，中欧班列共铺划 82 条运输铁路，通达欧洲 24 个国家 204 个城市。亚洲基础设施投资银行、丝路基金等多边金融合作机构相继成立，多边亚洲基础设施投资银行、丝路基金等多边金融合作机构相继成立，多边金融合作支撑作用显现，资金融通保障一带一路行稳致远。金融合作支撑作用显现，资金融通保障一带一路行稳致远。截至 2023年 1 月，亚投行的成员数量由启动运营时的 57 个增至 106 个，成员数量仅次于世界银行。2022 年 6 月，亚投行在中国银行间市场成功发行15 亿元可持续发展熊猫债，为境内外投资人提供了高质量人民币资产。2016-2022 年，亚投行已累计批准 202 个项目，融资总额超过 388 亿美元，撬动资本近 1300 亿美元，项目遍布全球 33 个国家。在政策驱动、合作推动、金融助力下，“一带一路”将持续当前发展势头，继续推动世界实现共同繁荣，构建人类命运共同体。与与“一带一路一带一路”沿线国家的进出口规模创历史新高沿线国家的进出口规模创历史新高，占我国外贸总值的比占我国外贸总值的比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 37 重重 32.9%，较共建较共建“一带一路一带一路”倡议提出的倡议提出的 2013 年提升年提升 7.9 个百分点个百分点。我国与 13 个沿线国家签署 7 个自贸协定，与欧盟、新加坡等 31 个经济体签署了 AEO 互认协议。2013-2022 年，我国与“一带一路”沿线国家进出口年均增长 8.6%。海关数据显示，2022 年，我国与“一带一路”沿线国家的进出口规模创历史新高，占我国外贸总值的比重 32.9%，较上年提升3.2 个百分点，较共建“一带一路”倡议提出的 2013 年提升 7.9 个百分点。一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重。一带一路高质量发展成果显著，逆全球化背景下拓展增长空间使命更重。(1)2023 年 1 月国家发改委新闻发布会表示，截至 2022 年底已与 150 个国家 32 个国际组织签署 200 余份共建一带一路文件。一带一路沿线国家货物贸易额达 13.8 万亿元同增 19%高于整体增速 12 个百分点，工程新签合同 8718 亿元、营业额 5713 亿元，分别占工程总额 51%和 55%。(2)逆全球化背景下一带一路使命更重，国家要求央国资争做高水平对外开放的引领者，以高质量共建一带一路为重点，完善面向全球的生产服务网络，不断提升在全球产业分工中的地位作用，在构建新发展格局中发挥更大作用，为实现国内国际两个市场两种资源联动循环创造条件。2.一带一路历史涨幅与估值弹性大：一带一路历史涨幅与估值弹性大：2023 年十周年年十周年拟开第三次峰会，估值弹性可比科拟开第三次峰会，估值弹性可比科技技 2.1.2014-2015 年：中国中铁涨年：中国中铁涨 936%，中国电建涨，中国电建涨 684%，中国交建涨中国交建涨 598%2.1.1.宏观：宏观：GDP 由由 7.5%降至降至 6.7%，连续，连续 6 次降息次降息 5 次降准，一带次降准，一带一路拉动海外需求一路拉动海外需求 一带一路构想一带一路构想 2013 年首次提出，年首次提出，2014 年升级为国家战略年升级为国家战略（十八届三中全会、中央财经领导小组第八次会议布局一带一路）。据普华永道报告，2016 年一带一路 66 国七项核心基础设施领域项目及交易总额4940 亿美元，其中中国占投资总金额的三分之一。表表 2：2014-2015 年年重大事件重大事件助推一带一路板块大涨助推一带一路板块大涨 时间时间 事件事件 2014 年年 2 月月 2 月 7 日，中俄就俄罗斯跨欧亚铁路与丝绸之路经济带和海上丝绸之路的对接问题达成共识 2014 年年 3 月月 3 月 5 日，政府工作报告提出，1、抓紧规划建设丝绸之路经济带、21 世纪海上丝绸之路；2、推进孟中印缅、中巴经济走廊建设，推出一批重大支撑项目，加快基础设施互联互通。2014 年年 4 月月 4 月 8 日，博鳌亚洲论坛提出规划建设孟中印缅经济走廊、中巴经济走廊，打造中国东盟自贸区升级版。2014 年年 5 月月 5 月 19 日，连云港中哈国际物流基地启用，为“丝绸之路经济带”建设的首个实体平台 5 月 21 日，亚信峰会提出推进丝绸之路经济带和 21 世纪海上丝绸之路建设，尽早启动亚洲基础设施投资银行，更加深入参与区域合作进程。2014 年年 7 月月 泰国军政府 7 月 30 日通过两项投资总额达 7414 亿泰铢(约合 1454 亿元人民币)的高铁规划，这两条高铁线路分别经过泰国北部的清孔和廊开穿过老挝，最终与中国境内的铁路相连。2014 年年 10 月月 10 月 13 日，中俄签署关于合作开发建设中俄丝绸之路高科技产业园的合作备忘录；10 月 24 日，包括中国、印度、新加坡等在内 21 个首批意向创始成员国正式签署筹建亚投行备忘录，共同决定成立亚投行。20102020 年 10 年间，亚太区域基础设施建设需要投入 8 万亿美元，而亚洲开发银行每年提供的基础设施项目贷款仅为 100 亿美元；请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 37 2014 年年 11 月月 11 月 6 日，中央财经领导小组第八次会议中央财经领导小组第八次会议，会议中重点研究建设一带一路；11 月 5-11 日，APEC 峰会：1、中国提出将出资 400 亿美元成立丝路基金；2、提出亚太自由贸易区（FTAAP）发展设想，会议就亚太经合组织推动实现亚太自贸区北京路线图达成共识；亚投行筹建工作已经迈出实质性一步，创始成员国不久前在北京签署了政府间谅解备忘录。2014 年年 12 月月 12 月 12 日，中央经济工作会议将一带一路列为重点区域发展战略；12 月 15 日，“中哈产能合作框架协议”达成初步共识。该协议总价值 180 亿美元，涉及基础设施、公路、住房等领域；12 月 16 日，中国-中东欧国家合作贝尔格莱德纲要发布，中、匈、塞三国已达成协议，合作建设匈塞铁路，力争在两年内建成一个符合欧盟标准、适合各方需求的现代化快速铁路；12 月 24 日，国常会：1、部署加大金融支持企业“走出去”力度，推动稳增长调结构促升级；2、推进外汇储备多元化运用，发挥政策性银行等金融机构作用，吸收社会资本参与，采取债权、基金等形式，为“走出去”企业提供长期外汇资金支持。2015 年年 2 月月 2 月 1 日，一带一路建设工作会议：1、组建一带一路建设工作领导小组，其中至少拥有 1 名政治局常委、2 名政治局委员、2 名国务委员；2、安排部署 2015 年及今后一段时间推进一带一路建设的重大事项和重点工作。2015 年年 3 月月 3 月 12 日，英国向中方提交了作为意向创始成员国加入亚投行的确认函，正式申请加入亚投行，为主要西方国家中首个。3 月 28 日，博鳌亚洲论坛：1、“一带一路”建设的愿景和行动文件已经制定，一批基础设施项目已在稳步推进，亚投行筹建工作迈出实质性步伐，丝路基金已经正式启动；2、未来 5 年，中国进出口商品将超过 10 万亿美元，对外投资将超过 5000 亿美元，出境旅游人数将超过 5 亿人次。2015 年年 6 月月 6 月 29 日，亚洲基础设施投资银行协定签署仪式在北京举行。亚投行 57 个意向创始成员国财长或授权代表出席了签署仪式，其中已通过国内审批程序的 50 个国家正式签署协定。2015 年年 7 月月 7 月 9 日，中蒙会晤，将加快编制中蒙俄经济走廊规划。2015 年年 10 月月 10 月 15 日，国家领导人会见了出席亚洲政党丝绸之路专题会议的外方主要代表。会议以“重塑丝绸之路，促进共同发展”为主题，重点围绕共建“一带一路”深入交流对话，具有重要现实意义。2015 年年 11 月月 11 月 13 日，老挝副总理与发改委主任签署了政府间铁路合作协定，标志着中老铁路项目正式进入实施阶段。项目总投资近 400 亿元，由中老双方按照 70%：30%的股比合资建设。预计于 2020 年建成通车。11 月 26 日，国家领导人会见来华出席第四次中国中东欧国家领导人会晤的中东欧 16 国领导人并表示，中国同中东欧国家要本着互利共赢、开放包容的精神，加强各领域的互利合作。实现“16 1 合作”同“一带一路”建设充分对接。数据来源：Wind，新华网，新浪财经，国泰君安证券研究 2014 年年 7 月月-2015 年年 5 月：月：由于国内宏观经济未见明显起色，同时面临由于国内宏观经济未见明显起色，同时面临股市大幅动荡股市大幅动荡、人民币贬值等压力人民币贬值等压力，政策宽松力度加大政策宽松力度加大。1)2014 年底的中央经济会议再度提出“努力保持经济稳定增长”；2)2015 年虽继续施行“积极的财政政策和稳定的货币政策”，但货币政策实际中性偏宽松，并实行多次降息降准史无前例(2014 年 11 月起至 2015 年连续 6 次降息 5次降准)。表表 3：2014 年年 H2 起财政货币政策开始转向宽松起财政货币政策开始转向宽松 时间时间 政策政策 2014 年年 11 月月 财政部发布政府和社会资本合作模式操作指南（试行）2014 年年 11 月月 22 日日 金融机构一年期贷款基准利率下调 0.4 个百分点至 5.6%；一年期存款基准利率下调 0.25 个百分点至2.75%；金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的 1.1 倍调整为 1.2 倍，其他各档次贷款和存款基准利率相应调整。2014 年年 12 月月 发改委发布 关于开展政府和社会资本合作的指导意见，鼓励和引导社会投资，增强公共产品供给能力，促进调结构、补短板、惠民生。2015 年年 2 月月-2016 年年3 月月 六次降准（包含一次定向降准），分别为 2.4、4.20、6.28、8.26、10.24、3.1，降准后大机构由 20%下调至 16.5%，中小机构由 16.5%下调至 13%，后直至 2018 年 1 月再度定向降准。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 37 2015 年年 3 月月-2015 年年10 月月 五次降息，分别为 3.1、5.11、6.28、8.26、10.24，降息后一年期存款基准利率由 2.75%下调到 1.50%，一年期贷款基准利率由 5.6%下调到 4.35%。2015 年年 3 月月 发改委、国开行发布 关于推进开发性金融支持政府和社会资本有关工作的通知，进一步完善配套政策，破除行业垄断，积极营造良好合作环境；审议通过关于加快推进生态文明建设的意见。2015 年年 3 月月 推动共建丝绸之路经济带和 21 世纪海上丝绸之路的愿景与行动 发布，“一带一路”顶层规划设计完成。2015 年年 4 月月 财政部等六部委发布基础设施和公用事业特许经营管理办法 2015 年年 5 月月 财政部、发改委及央行发布关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见 2015 年年 9 月月 审议通过生态文明体制改革总体方案；抵押补充贷款（PSL），存款准备金制度改革。2015 年年 12 月月 亚洲基础设施投资银行正式成立 数据来源：政府各部委官网，国泰君安证券研究 社融增速、社融增速、M2 增速等数据好转，基建投资受到清查地方债及十二五末增速等数据好转，基建投资受到清查地方债及十二五末期等因素影响，保持期等因素影响，保持 20%左右增速变动不大。左右增速变动不大。社融增速社融增速：2014 年波动较大且明显下滑，2015 年波动亦较大但逐步反弹，2016 年明显提升；2014-16 年社融累计增速为-5/-6/16%；M2增速增速：从2014年4月的14.7%下滑至2015年6月的10.1%，后明显反弹，最高反弹至 2016 年 1 月的 14%，后有所滑落；2014-16 年 M2 累计增速为 12.2/13.3/11.3%；基建投资增速：基建投资增速：2014 年清查地方债使得基建增速没有在本轮宽松周期明显反弹。基建增速 2014 年整体保持稳定，但受到清查地方债及十二五末期等因素影响，2015 年有所下滑；从广义基建增速看，2014-15 年为 19.8/17/%。2014 年 10 月财政部下发文件，要求地方对政府性债务进行清理甄别，历时三个月后将地方债规模定格为 15.4 万亿元(2014 年末)，因纳入预算是为显性债务。这意味着中央对此前融资平台举借的债务认账，也意味着未纳入的债务财政不再兜底。图图 1：2014Q3-2015Q2 基建投资维持较高增速基建投资维持较高增速 图图 2：2014Q3 社融波谷社融波谷 Q4 反弹反弹 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.1.2.微观：建筑指数涨微观：建筑指数涨 290%创新高，中国中铁涨创新高，中国中铁涨 936%（PE 最高最高46 倍）倍）/中国电建涨中国电建涨 684%（PE最高最高 39 倍）倍）宽松周期叠加一带一路主题推动下，建筑指数涨幅宽松周期叠加一带一路主题推动下，建筑指数涨幅 290%创历史新高（同创历史新高（同678910111213141516(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-05社融增速M2(右)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 37 期沪深期沪深 300 涨幅涨幅 157%），涨时），涨时 11 个月。个月。指数涨幅指数涨幅：2014 年 7 月至 2015 年 5 月建筑指数(SW 建筑指数)涨幅超过 290%，一带一路指数涨幅超过 375%，迎来大牛市行情。本轮行情为历史上涨幅最高。海外新签：海外新签：2014 年 10 月海外新签增速由负转正，2015 年 2 月累计增速 40.8%首创新高，2014 年 12 月海外单月新签首次突破 2000 亿元。图图 3：建筑指数建筑指数 2015年创历史新高年创历史新高 图图 4：2014 年海外新签增速有所上升年海外新签增速有所上升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 基建央企最受益行业发展，新签订单、净利增速明显好转：基建央企最受益行业发展，新签订单、净利增速明显好转：海外新签增速及占比：建筑央企及一带一路国际工程公司订单海外新签增速及占比：建筑央企及一带一路国际工程公司订单增速增速 2014 年年 6%、2015 年年 11%。其中中国电建 2014-2015 新签订单增速 13/38%，中国中铁 2/29%，中国铁建-3/15%，葛洲坝 16/32%，中国中冶 29/22%。中材国际 2014-2015 海外订单占比由 75%增至 93%，新签增速由-45%增至 31%。净利增速：净利增速：建筑央企由 2014Q4 的 1%提升至 2015Q1 的 13%，有温和提升。表表 4：建筑央企及一带一路公司海外订单占比及增速提升：建筑央企及一带一路公司海外订单占比及增速提升 公司公司 海外新签情况海外新签情况 2014 2015 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国中铁中国中铁 新签海外订单新签海外订单 116.0 同比同比 54%海外新签占比海外新签占比 7%中国交建中国交建 新签海外订单新签海外订单 同比同比 海外新签占比海外新签占比 中国铁建中国铁建 新签海外订单新签海外订单 89.2 897.9 159.6 131.4 337.4 280.8 0.0 244.6 同比同比-3894%-728%-69%-100%海外新签占比海外新签占比 6% %9%中国建筑中国建筑 新签海外订单新签海外订单 195 204 282 344 同比同比 海外新签占比海外新签占比 7%4%6%50001000015000200002500030000350002014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-11建筑指数沪深300指数一带一路指数-20%-10%0 0P001000150020002500300035002014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-11单月新签（亿元）累计增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 37 中国化学中国化学 新签海外订单新签海外订单 4 11 8 113 36 34 5 104 同比同比-95%-70%-80310 7%-36%-8%海外新签占比海外新签占比 4%5%869)%52%中国电建中国电建 新签海外订单新签海外订单 41.6 149.5 329.4 339.9 519 817 941 1001 同比同比-80%-256)(dP%海外新签占比海外新签占比 100S#0F%中国中冶中国中冶 新签海外订单新签海外订单 23.7 73.4 22 51.4 51 32 152 176 同比同比-16%-47%-575%-56Y0$3%海外新签占比海外新签占比 3%7%3%6%8%3%中国能建中国能建 新签海外订单新签海外订单 143.45 137.73 136.42 150.54 164 495 7 29 同比同比 190%64Y%海外新签占比海外新签占比 39AI8CF%28%中材国际中材国际 新签海外订单新签海外订单 81 136 93 192 同比同比 -45%-61%海外新签占比海外新签占比 75%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 5：建筑央企由：建筑央企由 2014Q4 至至 2015Q4 净利润提升净利润提升 公司公司 2014 2015 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国电建中国电建 11%-13 A%-81%中国中铁中国中铁 23%9%5%32%中国交建中国交建 2F%1%8%-117%中国建筑中国建筑 308%-19%4$%中国铁建中国铁建 23%-2%8%9%6%中国化学中国化学 10%-15%-32%-22%-46%-3a%中国中冶中国中冶 7Y%7p)C%葛洲坝葛洲坝 15w%1%-1c%中钢国际中钢国际-32%-365368c%中材国际中材国际-12%-43%-126%-44%-408%北方国际北方国际 329%-46H5%-59%7%-575%中国海诚中国海诚 395%8%中工国际中工国际 23%-21%-20%-145%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本轮行情，本轮行情，建筑央企涨幅高于中证一带一路指数、申万建筑行业指数和建筑央企涨幅高于中证一带一路指数、申万建筑行业指数和沪深沪深 300，具有显著超额收益，具有显著超额收益。其中中国电建、中国中铁、中国交建以及中国铁建在 2014Q4 涨幅较大，分别为 163%、198%、194%以及 191%；中国中铁、中国交建以及中国铁建在一带一路政策背景下充分受益，2014-2015 涨幅分别达到 936%、598%以及 628%。表表 6：建筑行业指数领先一带一路指数：建筑行业指数领先一带一路指数 指数指数 2014 2015 201407-201505 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 37 中证中证一带一路指数一带一路指数-6%-1%F#%-24%3!4%申万建筑行业指数申万建筑行业指数-9%-1#Y(%9%-24%9)0%沪深沪深 300 指数指数-8%0C%8%-257%中国电建中国电建-11%13!%-28%6h4%中国中铁中国中铁-6%1$88%6%-12%-36%中国交建中国交建-6%0347%-6%-25%9Y8%中国建筑中国建筑-7%2!2%4%-26%775%中国铁建中国铁建-10%91$%-16%-7%-4b8%中国化学中国化学-22%-16D%0%-1%-30%71%中国中冶中国中冶-4%0W)%-23d5%葛洲坝葛洲坝 -2%-2(%-33%708%中钢国际中钢国际 5%-70F%-4025%中材国际中材国际-12%-7c%-10%-25%8%北方国际北方国际 7%0%6 q%-36C5%中国海诚中国海诚 031%-15%40%中工国际中工国际-13%9 A%-10%-36B 3%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.2017 年：中材国际涨年：中材国际涨 72%，中钢国际涨，中钢国际涨 61%，北方国际，北方国际涨涨 59%2.2.1.宏观宏观：GDP 降至降至 6.7%，6 次降息次降息 5 次降准次降准，“一带一路一带一路”第一次第一次峰会举办峰会举办 2017 年初宣布年初宣布 5 月举行第一届月举行第一届“一带一路一带一路”国际合作高峰论坛国际合作高峰论坛，年底前建年底前建筑央企筑央企、国际工程公司大涨国际工程公司大涨。2017 年年 1 月月 17 日习近平主席宣布日习近平主席宣布 2017年年 5 月将在北京主办第一届月将在北京主办第一届“一带一路一带一路”国际合作高峰论坛国际合作高峰论坛。2017 年年 5 月月 14 日日-15 日，首届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举日，首届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行。行。29 个国家的元首和政府首脑，140 多个国家、80 多个国际组织的1600 多名代表出席论坛。会议强调要将“一带一路”建成和平之路、繁荣之路、开放之路、创新之路、文明之路。论坛期间，中国政府与蒙古国、巴基斯坦、尼泊尔、新加坡、马来西亚等 11 个国家签署了“一带一路”合作谅解备忘录。各国政府、地方、企业等达成一系列合作共识、重要举措及务实成果，主要涵盖政策沟通、设施联通、贸易畅通、资金融通、民心相通 5 大类，共 76 大项、270 多项具体成果。“一带一路”合作的领域越来越宽广，程度越来越深入。2016H2-2017H1：1)GDP 增速连续 7 个季度下滑，2014 年 11 月-2015 年6 次降息 5 次降准 货币政策中性偏宽松 PPP 模式加速推广，财政上加快财税体制改革、全面推开营改增改革等，宽松周期开启；2)基建增速基本较平稳，由 16%提升至 22%，生态环保受益政策支持力度大幅增强故反弹较强。表表 7：2016-2017 年存在助推一带一路板块大涨的重大事件年存在助推一带一路板块大涨的重大事件 时间时间 重大事件重大事件 2016 年年 8 月月 8 月 17 日，推进“一带一路”建设工作座谈会召开。2016 年年 9 月月 9 月 19 日，联合国开发计划署与中国签署“一带一路”合作文件联合国成为首个加入“一带一路”倡议的国际 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 37 组织。2016 年年 11 月月 11 月 17 日，“一带一路”倡议首次写入联合国大会决议得到国际社会广泛支持。2017 年年 4 月月 4 月 20 日，七国铁路部门签署关于深化中欧班列合作协议中欧班列受到周边国家认同。2017 年年 5 月月 5 月 14 日至 15 日，首届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，主题为“加强国际合作，共建一带一路，实现共赢发展”。数据来源：中国一带一路网，国泰君安证券研究 图图 5：2016Q2 基建投资增速反弹并维持高位基建投资增速反弹并维持高位 图图 6：2016 年年 1月社融创当时纪录月社融创当时纪录 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.2.微观：建筑指数涨微观：建筑指数涨 22%，中中材国际材国际涨涨 72%/中钢国际中钢国际涨涨 61 16 年建筑指数大涨年建筑指数大涨 66%（同期沪深（同期沪深 300 指数涨幅指数涨幅 15%），涨时约），涨时约 11个月。个月。指数涨幅：指数涨幅：建筑指数(SW 指数)从 2016 年 6 月到 2017 年 5 月涨幅约 66%，上涨时长约 11 个月。一带一路指数上涨 34%，增速较为平稳。海外新签海外新签：2016H2 海外新签合同额涨幅较大，2016 年 12 月单月新签额突破 3000 亿美元，2017H1 海外新签累计增速大幅上升。图图 7：建筑指数：建筑指数 2016年涨幅较高年涨幅较高 图图 8：2016 年年 H2 海外新签涨幅较大海外新签涨幅较大 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 0500100015002000250030003500400045002016-012016-032016-052016-072016-082016-112016-122017-032017-042017-062017-082017-102017-12建筑指数沪深300指数一带一路指数-50%-40%-30%-20%-10%0 00010001500200025003000350040002016/12016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/11单月新增（亿美元）累计增速（%）请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 37 基建央企最受益行业发展，新签订单、净利增速明显好转：基建央企最受益行业发展，新签订单、净利增速明显好转：新签订单增速：建筑央企新签订单增速：建筑央企由 2015 年 11%提升至 2016 年 23%、2017 年 21%，有明显提升。其中 2016/17 年中国化学订单增速分别为 12/35%，中国交建 12/23%，中国中铁 29/26%。净利增速：净利增速：建筑央企整体增速由 2016Q2 的 12%提升至 30%。表表 8：2016-2017 海外新签增速及占比海外新签增速及占比较高较高 公司公司 海外新签情况海外新签情况 2016 2017 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国中铁中国中铁 新签海外订单新签海外订单 480.6 232.8 155.8 130.4 231.8 386.8 同比同比 -52f%海外新签占比海外新签占比 6%5%6%6%中国交建中国交建 新签海外订单新签海外订单 282.31 610.33 408.29 936.77 321.28 1081.24 272.47 580.86 同比同比 72w%-33%-38%海外新签占比海外新签占比 2611!3%中国铁建中国铁建 新签海外订单新签海外订单 142.61 115.63 187.73 632.52 226.84 223.94 87.66 511.45 同比同比-58%-59%09Y%-53%-19%海外新签占比海外新签占比 8%7%7%9%9%8%6%7%中国建筑中国建筑 新签海外订单新签海外订单 172 447 302 203 174 943 323 548 同比同比-12U5%1Vw%海外新签占比海外新签占比 5%6%6%3%4%4%7%中国化学中国化学 新签海外订单新签海外订单 58.04 44.18 26.25 207.42 142.08 83.63 17.66 93.47 同比同比 611A65%-33%-55%海外新签占比海外新签占比 462dY7&%中国电建中国电建 新签海外订单新签海外订单 473 230 270 205 464 246 304 174 同比同比 639$%-5%-56%-2%7%-15%海外新签占比海外新签占比 3912&275%中国中冶中国中冶 新签海外订单新签海外订单 163 45 132 233.1 130.9 125.4 103.4 213.2 同比同比 220A%-132%-209%-22%-9%海外新签占比海外新签占比 14%3%7%9%中国能建中国能建 新签海外订单新签海外订单 110 299 123.23 173.39 273.1 301.56 124.46 106.7 同比同比-33%-4060I88%1%1%-38%海外新签占比海外新签占比 23P4%S#%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 9：2016-2017 建筑央企建筑央企及国际工程公司及国际工程公司净利润增速净利润增速明显提升明显提升 公司公司 2016 2017 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国电建中国电建 61%-199%5%9%4%中国中铁中国中铁 10%-25Y%-12T%中国交建中国交建 18%3 %-36%-7%-1b%中国建筑中国建筑 13 c%-27%-11%中国铁建中国铁建 12%7%8!%中国化学中国化学-28%-23%-20%-66%-19%-26%-19%中国中冶中国中冶 7%-4%6%-7$%葛洲坝葛洲坝 27%7H0$%7%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 37 中钢国际中钢国际 24%-21%1%-48%-34%中材国际中材国际 10%8X%-90cX1%北方国际北方国际 45790d 4%-50%中国海诚中国海诚 3%-29%-123%-13%-10%-163H%中工国际中工国际 112# ! %数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2016 年一带一路指数略低于建筑行业指数，年一带一路指数略低于建筑行业指数，2017 年涨幅有所增加，略年涨幅有所增加，略高于建筑行业指数，高于建筑行业指数，2017.01-2017.06 最大最大涨幅涨幅 13%。除中国铁建外，其余建筑央企 2016H2 涨幅均由负转正，其中中国建筑、中国交建、中国铁建 2016Q4 涨幅较大，分别为 44%、35%以及 30%；2017.01-2017.06中材国际与中钢国际涨幅最高，分别达到 72%和 61%。表表 10：16-17 年行情中年行情中中材国际中材国际涨幅最高涨幅最高 指数指数 2016 2017 201701-201706 区间最大涨幅区间最大涨幅 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中证中证一带一路指数一带一路指数-12%-8%-4%7%-7%1%-2%申万建筑行业指数申万建筑行业指数-9%-6%9%6%-9%0%-9%沪深沪深 300 指数指数-7%-2%3%0%3%5%5%4)%中国电建中国电建-12%-12%5%6%-4%2%-10)%中国中铁中国中铁-19%-15%2#%-1%-6%0%-4%中国交建中国交建 0%-14%55%-15%-4%-171%中国建筑中国建筑-5%-8D%4%2%-3%-5)%中国铁建中国铁建-9%-13%-90%8%-12%-2%-7%中国化学中国化学-7%-7%1 %-20%-4%-2A%中国中冶中国中冶-23%-12%8%8%-9%2%-6 %葛洲坝葛洲坝 -17%-36%-7%-8%-22D%中钢国际中钢国际-21%-1(%-30%-12%-22a%中材国际中材国际-3%-9%8%3I%-19%-6r%北方国际北方国际-6%85%-37%-11%-21Y%中国海诚中国海诚-14%8%-6%-3%-22%2%-14B%中工国际中工国际 0%4%3%-11%-5%-10P%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.3.2019 年：北方国际涨年：北方国际涨 123%，中钢国际涨，中钢国际涨 108%，中工国，中工国际涨际涨 68%，中国海诚涨，中国海诚涨 112%2.3.1.宏观：宏观：GDP由由 6.6%降至降至 6.1%,3 次降息次降息 3 次降准次降准,一带一路第二一带一路第二次峰会进入高质量发展时期次峰会进入高质量发展时期 2019 年年 4 月月 25 日至日至 27 日，第二届“一带一路”国际合作高峰论坛在北日，第二届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行。京举行。包括中国在内的 38 个国家的元首和政府首脑等领导人以及联合国秘书长和国际货币基金组织总裁共 40 位领导人出席圆桌峰会。来自 150 个国家、92 个国际组织的 6000 余名外宾参加了论坛。有关国家和国际组织在交通、贸易、科技、文化、智库等领域同中方签署了 100多项多双边合作文件。企业家大会吸引了 80 多个国家和地区的政府官 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 37 员、国际组织和机构代表、商协会代表、中外企业家共 800 多人出席。中外企业对接洽谈并签署合作协议总金额超 640 亿美元。中方发起的合作倡议、签署的多双边合作文件、多边合作平台、投资类项目及中外地方政府和企业开展的合作项目等，共计 6 大类 283 项。一带一路进入高质量发展阶段。2019 年年，“一带一带一路一路”建设进入高质量发展时期建设进入高质量发展时期。4 月，第二届“一带一路”国际合作高峰论坛在京举行。本年对沿线国家非金融类直接投资150.4亿美元，占比进一步提高；完成对外承包工程营业额979.8亿美元，增长 9.7%。从顶层设计到行业倡议，到国际合作到地方规划，相关政策、方案、规划持续发力，共建“一带一路”总体布局。表表 11：2019 年重大政策年重大政策/事件事件推进一带一路高质量发展推进一带一路高质量发展 时间时间 重大政策重大政策/事件事件 2019 年年 1 月月 1 月 31 日，推进“一带一路”建设工作领导小组会议召开。2019 年年 2 月月 2 月 18 日，中共中央、国务院印发粤港澳大湾区发展规划纲要。2 月 21 日，中国与巴巴多斯签署“一带一路”合作协议。加勒比岛国巴巴多斯加入“一带一路”朋友圈。2019 年年 3 月月 3 月 5 日，政府工作报告：共建“一带一路”取得重要进展。3 月 15 日，十三届全国人大二次会议中华人民共和国外商投资法取代“外资三法”(中外合资经营企业法中外合作经营企业法和外资企业法)，成为外资领域的基础性法律。3 月 23 日，中意签署“一带一路”合作文件。意大利成为首个加入“一带一路”倡议的 G7 成员国。2019 年年 4 月月 4 月 18 日，“一带一路”税收征管合作机制在中国建立。34 个国家（地区）税务部门共同签署“一带一路”税收征管合作机制谅解备忘录。4 月 22 日，推进“一带一路”建设工作领导小组办公室发布共建“一带一路”倡议:进展、贡献与展望。“一带一路”新闻合作联盟首届理事会议举行，“一带一路”新闻合作联盟正式成立并启动运行。4 月 25 日，第二届第二届“一带一路一带一路”国际合作高峰论坛举行国际合作高峰论坛举行。会议通过了第二届“一带一路”国际合作高峰论坛圆桌峰会联合公报。4 月 25 日，“一带一路”绿色发展国际联盟成立。2019 年年 5 月月 5 月 15 日，亚洲文明对话大会开幕。2019 年年 6 月月 6 月 17 日，中英签署关于开展第三方市场合作的谅解备忘录。继法国、意大利、奥地利等国之后，英国成为与中国正式开展第三方市场合作的欧洲又一重要国家。6 月 30 日，商务部、国家发改委自由贸易试验区外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2019 年版)，进一步开放市场，扩大自贸试验区试点范围，在更加开放的条件推进发展和改革。2019 年年 7 月月 7 月 13 日亚投行成员增至 100 个。亚洲基础设施投资银行（亚投行）理事会批准贝宁、吉布提、卢旺达加入亚投行。至此，亚投行成员总数达到 100 个。2019 年年 8 月月 8 月 15 日，国家发改委发布西部陆海新通道总体规划。规划指出到 2025 年，基本建成经济、高效、便捷、绿色、安全的西部陆海新通道。到 2035 年，全面建成西部陆海新通道，物流服务和通关效率达到国际一流水平。8 月 19 日，中巴经济走廊胡布电站项目正式投入运营。该项目为中巴经济走廊重点能源项目，投资额 20 亿美元。8 月 20 日，上海自贸试验区临港新片区正式揭牌。8 月 26 日，国务院发布国务院关于印发 6 个新设自由贸易试验区总体方案的通知。正式批复设立山东、江苏、广西、河北、云南、黑龙江 6 个自贸试验区并印发总体方案，形成“1 3 7 1 6”的自贸区开放新格局。至此，中国的自贸区数量增至 18 个，其中，沿海省份已全部是自贸区，实现中国沿海省份自贸区的全覆盖。2019 年年 9 月月 9 月 5 日，国家发改委印发第三方市场合作指南和案例。9 月 11 日，中哈签署政府间关于落实“丝绸之路经济带”建设与“光明之路”新经济政策对接合作规划的谅解备忘录。9 月 11 日，第四届“一带一路”高峰论坛在港举行。9 月 11 日，推进中欧班列高质量发展公约签署。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 37 2019 年年 10 月月 10 月 9 日，中国与所罗门群岛签署共建“一带一路”谅解备忘录。10 月 16 日，内马铁路一期建成通车。10 月 17 日，中国与毛里求斯签署自由贸易协定。该协定是中国商签的第 17 个自贸协定，也是中国与非洲国家的第一个自贸协定。2019 年年 11 月月 11 月 5 日第二届中国国际进口博览会在上海举办。11 月 5 日，厄瓜多尔加入亚投行。厄瓜多尔成为亚洲基础设施投资银行第 75 个正式成员国和首个正式加入该行的拉美国家。11 月 27 日，中苏签署共同推进“一带一路”建设合作规划。2019 年年 12 月月 12 月 2 日，中俄东线天然气管道投产通气。12 月 17 日，亚投行在中国启动第一笔主权担保贷款。12 月 24 日，第八次中日韩领导人会议在成都举行。会议发表中日韩合作未来十年展望，通过了“中日韩 X”早期收获项目清单等成果文件，三国领导人在诸多议题上达成广泛共识。数据来源：中国一带一路网、国泰君安证券研究 我国经济增速在全球主要经济体中保持前列，我国经济增速在全球主要经济体中保持前列，GDP 增速稳中有降（增速稳中有降（6.6%至至 6.1%），但仍面临一定的下行压力。），但仍面临一定的下行压力。货币政策保持稳健中性趋向，空间有所收窄；财政政策力度较大，传导效率有待改善。人民币汇率弹性增强，释放了贬值压力，外汇风险处于可控范围。家庭、企业与政府三大部门的债务率均有所上升，债务风险加大。表表 12：2019 年我国货币政策呈稳健中性趋向、财政政策力度加大年我国货币政策呈稳健中性趋向、财政政策力度加大 时间时间 政策政策 2018 年年 12 月月 财政部印发财政部贯彻落实打赢脱贫攻坚战三年行动指导意见的实施方案 2019 年年 1 月月 财政部印发关于税务部门罚没收入等政府非税收入管理有关事项的通知 2019 年年 1 月月 1 月 24 日创设 CBS央行票据互换工具，全年银行共发行永续债 5696 亿元，带动银行业整体同比多补充资本约 5000 亿元。19 年累计操作 7 次 CBS，规模合计达到 320 亿元，操作费率由最初 0.25%降至 0.10%，期限由 1 年收窄至 3 个月，票面利率由 2.45%下调 10 个 BP 至 2.35%。2019 年年 1-9 月月 3 次降准：1 月 4 日,下调金融机构存准率 0.5%，释放资金 1.5 万亿；5 月 6 日，对中小银行特别是县域农商行实施定向降准，执行与农村信用社相同档次的存准率(8%)；9 月 6 日，全面降准与定向降准相结合，三次降低存款准备金率，为金融机构支持实体经济提供 2.7 万亿元长期资金。2019 年年 3 月月 财政部印发关于做好 2019 年中央财政普惠金融发展专项资金管理工作的通知 财政部印发关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见 2019 年年 6 月月 财政部发布关于印发修订的通知 中办、国办印发关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 发改委印发关于进一步落实国家在贫困地区安排的公益性建设项目取消县级和西部连片特困地区地市级配套资金政策的通知 2019 年年 7 月月 财政部公布土地增值税法(征求意见稿)2019 年年 8-11 月月 3 次降息：8 月 17 日推出 LPR 新报价机制，LPR 下调 3 次（8 月 20 日、9 月 20 日和 11 月 20 日）至 4.15%（1 年期）和 4.80%（5 年期以上）、1 年期 MLF 下调 5 个 BP 至 3.25%（11 月 5 日）、7 天和 14 天OMO各下调 1 次至 2.50%和 2.65%（分别为 11 月 18 日和 12 月 18 日）。LPR 新报价机制正式建立并逐步完善，“一次调整、多次降息”的框架基本确立。2019 年年 9 月月 财政部发布关于印发财政预决算领域基层政务公开标准指引的通知 2019 年年 12 月月 2019 年 12 月 27 日，央行、发改委与证监会联合发布 关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知（征求意见稿）数据来源：中国人民银行，财政部官网，国泰君安证券研究 广义货币供应量广义货币供应量 M2 和社融规模增速与名义和社融规模增速与名义 GDP 增速匹配。基建投资增速匹配。基建投资 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 37 增速放缓。增速放缓。M2 增速增速 M2 增速稳步提升，2018-2020 年累计同比增速 8.14%/8.56%/10.66%。社融增速社融增速 2018 年社融波动较大且明显下滑，2019 年趋于稳定，2020 年稳中有升；2018-20 年社融累计增速 14.41%/13.07%/14.64%。基建投资增速基建投资增速 受地方政府隐性债务监管制约及政府转型影响，2018 年，全国基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长 3.8%，较去年同期同比减少 15.2 个百分点，2019 年维持增速，2020-2021 增速缓慢，三年分别同比增 3.8%/0.9%/0.4%。图图 9：2019 年年 Q4 固资投资累计同比增速大幅下降固资投资累计同比增速大幅下降 图图 10：2019年社融累计增速放缓、年社融累计增速放缓、M2 保持稳定增长保持稳定增长 数据来源：东方财富，国泰君安证券研究 数据来源：东方财富，国泰君安证券研究 2.3.2.微观：建筑指数同比上涨微观：建筑指数同比上涨 32.7%，北方国际涨，北方国际涨 123%，中钢国际，中钢国际涨涨 108%第二届第二届“一带一路一带一路”峰会背景下峰会背景下，政策逐步加码政策逐步加码，建筑板块迎来新一轮投建筑板块迎来新一轮投资机会，助推海外订单落地。建筑指数涨幅资机会，助推海外订单落地。建筑指数涨幅 32.7%（同期沪深（同期沪深 300 涨幅涨幅23.4%），海外新签增长迅速。），海外新签增长迅速。指数涨幅指数涨幅 2019 年 1 月 31 日，推进“一带一路”建设工作领导小组会议召开，建筑指数低点反弹，至 4 月涨幅超过 30%，一带一路同期涨幅 28.99%，均在 4 月 19 日达最高 PE 值 26.57/16.84，一带一路会议期间指数略有下降，会后指数迅速回落。海外新签海外新签 2019 年 3 月海外新签增速由负转正，同比增 47.7%。4 月营业额增 4%，会后重回负值，2019 年 4-6 月增 4/-0.6/-0.9%。图图 11：临近峰会开幕，建筑、一带一路指数大涨临近峰会开幕，建筑、一带一路指数大涨 图图 12：峰会期间一带一路海外新签增速略有回升峰会期间一带一路海外新签增速略有回升-40%-30%-20%-10%0 18-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-08固定资产投资增速基建投资(不含电力)增速6%7%8%9 18-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-12社融增速M2增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 37 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 建筑央 企受益一带一路 及行业发展，新 签订单增速稳中 有升，建筑央 企受益一带一路 及行业发展，新 签订单增速稳中 有升，2019Q1-Q4 增增 1/3/-2/7%。其中中国中铁-65/196/69/12%，中国中治7/42/14/19%,中国交建 4/17/149/111%。表表 13：2019 年建筑央企、一带一路公司海外订单增速、占比年建筑央企、一带一路公司海外订单增速、占比较高较高 海外新签占比及增速海外新签占比及增速 2018 2019 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国电建（亿元）中国电建（亿元）503 282 389 362 606 242 192 444 增速增速 9() %-14%-51#%占比占比 330145()%中国中铁（亿元）中国中铁（亿元）205.4 98.5 132.6 612.5 71.7 292 224.6 687.7 增速增速 32%-24%-43X%-656i%占比占比 7%3%4%6%2%5%5%6%中国交建（亿元）中国交建（亿元）524 692 121 253 545 577 302 535 增速增速 63%-36%-56%-56%491%占比占比 29(%8# %中国建筑（亿元）中国建筑（亿元）173 300 385 467 234 593 167 766 增速增速-1%-58%-24%-225u%-9%占比占比 3%4%7%7%4%6%5%6%中国铁建（亿元）中国铁建（亿元）133 556 76 537 100 626 260 1706 增速增速-418%-13%5%-24$0!7%占比占比 5%9%1%8%3%9%中国化学（亿元）中国化学（亿元）86 311 75 33 172 139 86 969 增速增速-40222%-650%-55(78%占比占比 33WFD4%中国中冶（亿元）中国中冶（亿元）50 77 174 461 71 139 184 299 增速增速-62%-70%-52%-20A%6%占比占比 3%2%4%7%4%4%3%5%中国能建（亿元）中国能建（亿元）419 481 195 325 624 424 174 317 增速增速 33%-1%-15I%-12%-11%-2%占比占比 31TrWIPfT%中钢国际中钢国际（亿元）（亿元）-49.85-43.85 11.51 3.5 占比占比-49%-75 %5%2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005,50005001,0001,5002,0002,5003,0002018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11一带一路指数建筑指数沪深300-20%-10%0 0Pp 19-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-12海外业务额增速海外新签增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 37 中工国际中工国际（亿元）（亿元）1.33 4.47 0.53 3.74 15.39 20.2 15.16 10.38 占比占比 32p#!ht%中材国际中材国际（亿元）（亿元）-56.11 42.42 91.74 50.53 49.03 49.32 25.42 增速增速-29%-56Ra.97%-13%-34%占比占比-84uifeh)%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 14：建筑央企、一带一路公司：建筑央企、一带一路公司 2018-19 年年净利润增速净利润增速分化分化 公司公司 2018 2019 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 中国铁建中国铁建 226&%-2!%中国交建中国交建 8%-25%9%-2%7%中国电建中国电建 18&%7%6%-4%中国中铁中国中铁 24%76!D4%中国建筑中国建筑 15%4F%9%中国化学中国化学 181!EDE1%中国中冶中国中冶 20%6%-13%中国能建中国能建 18%-54%-6%-4%-12%中钢国际中钢国际 -9%-3%-37&r%-31%-11y%中材国际中材国际 20)R(%北方国际北方国际 115%-28%-16%-50#F%中国海诚中国海诚 -3%S%-20%-9%-263%中工国际中工国际 20(%-1%-53%4%-33%-34%-8%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本轮行情，建筑央企、一带一路国际工程公司大幅上涨。本轮行情，建筑央企、一带一路国际工程公司大幅上涨。其中多个一带一路国际工程公司涨幅超 40%，相较沪深 300 指数获得明显超额收益。分别为中钢国际 42.07%，中材国际 40.59%，北方国际 45.70%，中国海诚 62.92%。涨势在 Q2 回落。表表 15：建筑企业、一带一路公司领先沪深建筑企业、一带一路公司领先沪深 300 指数指数 指数指数 2018 2019 201810-201906 区间最大涨幅区间最大涨幅 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 建筑指数建筑指数 -7%-20%-11%-11%-14&%-15%-98%中证一带一路指数中证一带一路指数 -7%-20%-11%-14&%-15%-9%03%沪深沪深 300 指数指数 -3%-10%-2%-12)%-1%0%7A%中国电建中国电建 -7%-19%0%-9%-8%-11%-67%中国中铁中国中铁 -12%1%6%-10%4%-10%-6%-1%中国交建中国交建 0%-11%-12%-10%-9%-9A%中国建筑中国建筑 -4%-9%1%4%7%-3%-6%47%中国铁建中国铁建 -12%-122%-3%6%-14%-3%7V%中国化学中国化学 9%-7%-1%-20!%-5%-46%中国中冶中国中冶 -21%-12%-13%-14%-6%05%中国能建中国能建 4%-17%-21%6%-4%0%-15!A%中钢国际中钢国际 -16%-5%-3%-12B%-4%-11%-68%中材国际中材国际 -10%-24%-6%-13A%-13%-9t%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 37 北方国际北方国际 -3%-35%-13F%-21%-3%23%中国海诚中国海诚 -13%-22%2%-7c%-5%-24%-12%中工国际中工国际 -12%-3%-14%-166%-22%-13%-2h%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费 3.1.海外经济与政策海外经济与政策：“一带一路一带一路”国家经济基本维持稳定增国家经济基本维持稳定增长，国际工程现金流可靠长，国际工程现金流可靠 一带一路一带一路部分部分国家和地区国家和地区 GDP增速及增速及 2023年预测增速基本维持稳定增年预测增速基本维持稳定增长。长。表表 16：部分部分国家地区实际国家地区实际 GDP 增速增速基本稳定（基本稳定（%）2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 东南亚地区东南亚地区 6.1 5.1 4.8 4.9 5.1 5.4 5.3 4.7-3.2 3.1 5 4.6 菲律宾 6.9 6.8 6.3 6.3 7.1 6.9 6.3 6.1-9.5 5.7 6.5 5 印度尼西亚 6 5.6 5 4.9 5 5.1 5.2 5-2.1 3.7 5.3 5 缅甸 6.5 7.9 8.2 7.5 6.4 5.8 6.4 6.8 3.2-17.9 2 3.3 马来西亚 5.5 4.7 6 5 4.4 5.8 4.8 4.4-5.5 3.1 5.4 4.4 老挝 7.8 8 7.6 7.3 7 6.9 6.3 4.7-0.4 2.1 2.2 3.1 越南 5.5 5.6 6.4 7 6.7 6.9 7.2 7.2 2.9 2.6 7 6.2 泰国 7.2 2.7 1 3.1 3.4 4.2 4.2 2.2-6.2 1.5 2.8 3.7 柬埔寨 7.3 7.4 7.1 7 6.9 7 7.5 7.1-3.1 3 5.1 6.2 文莱 0.9-2.1-2.5-0.4-2.5 1.3 0.1 3.9 1.1-1.6 1.2 3.3 新加坡 4.4 4.8 3.9 3 3.6 4.7 3.7 1.1-4.1 7.6 3 2.3 中东地区中东地区 3.7 2.8 3.6 2.1 4.9 0.6 1.4 0.5-3.6 4 5.6 3.2 沙特阿拉伯 5.4 2.7 3.7 4.1 1.7-0.7 2.5 0.3-4.1 3.2 7.6 3.7 伊朗-3.7-1.5 5-1.4 8.8 2.8-1.8-3.1 3.3 4.7 3 2 阿联酋 4.5 5.1 4.4 5.1 3 2.4 1.2 3.4-4.8 3.8 5.1 4.2 科威特 6.6 1.2 0.5 0.6 2.9-4.7 2.4-0.6-8.9 1.3 8.7 2.6 中亚地区（及高加索）中亚地区（及高加索）5.1 7.4 4.8 4.9 2.8 6.3 3.2 1.9 0.6 9.6 4.6 3.3 俄罗斯 4 1.8 0.7-2 0.2 1.8 2.8 2.2-2.7 4.7-3.4-2.3 乌克兰 0.2 0-6.6-9.8 2.4 2.4 3.5 3.2-3.8 3.4-35-哈萨克斯坦 5 5.9 4.3 1 0.9 3.9 4.1 4.5-2.6 4.1 2.5 4.4 南亚南亚 5.4 6 6.9 7.3 7.6 6.6 6.4 3.8-4.8 8.1 6.4 5.6 巴基斯坦 3.8 3.7 4.1 4.1 4.6 4.6 6.1 3.1-0.9 5.7 6 3.5 孟加拉国 6.5 6 6.1 6.6 7.1 6.6 7.3 7.9 3.4 6.9 7.2 6 数据来源：IMF，国泰君安证券研究 3.1.1.东南亚：东盟已连续两年是中国第一大贸易伙伴，基础设施发东南亚：东盟已连续两年是中国第一大贸易伙伴，基础设施发展指数连续四年保持首位展指数连续四年保持首位 根据国际货币基金组织(IMF)2022 年 10 月发布的数据，2023 年东南亚地区的实际 GDP 增速预计为 4.6%，其中越南增速最高，为 6.2%，菲律宾、印度尼西亚和泰国的增速也较高，分别为 5.0%/5.0%/3.7%。马来西亚、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 37 新加坡等地增速预计在 2.5%至 3.5%之间。东盟十国签署 RCEP 将进一步促进亚太区经济融合和东盟一体化进程。据“一带一路”国家基础设施发展指数报告 2022数据，东南亚地区基础设施发展指数连续四年保持首位。2020 年，中国对东盟直接投资流量233 亿美元，在建或已建成 41 个海外产业园区。2020 年开始，东盟已连续两年是中国第一大贸易伙伴。表表 17：2021 年中国与东盟国家货物贸易年中国与东盟国家货物贸易丰富丰富 国家国家/地区地区 贸易额贸易额/亿美亿美元元 增长率增长率/%主要订单主要订单 菲律宾菲律宾 821 34.2 中车四方股份有限公司与菲律宾国家铁路公司签署了为期 7 年的合作协议，共提供 150 辆城际列车，投资额为 3.4 亿美元 中国水电建设集团有限公司承建的安格塞瓦水电站项目，总投资额为 4.56 亿美元 印度尼西印度尼西亚亚 1244 58.8 中国海外港口控股公司在印度尼西亚的雅加达、苏腊巴亚和万丹港口的总投资额达到 35 亿美元 中国宝武集团在印度尼西亚建设钢铁厂的投资额为 50 亿美元 中铁隧道集团承建的雅万高铁项目总投资额为 58 亿美元 缅甸缅甸 186-1.5 中国华电集团公司承建的大其力煤矿项目，总投资额为 10 亿美元 中国石油天然气集团公司在缅甸的勐拉油田项目，投资额为 2.2 亿美元 马来西亚马来西亚 1768 34.8 中国铁路工程公司承建的马来西亚东海岸铁路项目总投资额为 137 亿马币（约合34 亿美元）中国公司参与的马来西亚吉隆坡-新加坡高速铁路项目总投资额为 440 亿马币（约合 108 亿美元）中国铁路工程集团承建的柔佛州森美兰国际商贸港项目总投资额为 60 亿马币（约合 15 亿美元）老挝老挝 43 22.1 中国中铁十六局集团公司承建的万象新机场项目，总投资额为 6 亿美元 中国大唐集团有限公司在老挝的纳贡水电站项目，总投资额为 19.7 亿美元 越南越南 2302 19.7 中国海外发展有限公司承建的芽庄龙峰度假区项目，总投资额为 5.5 亿美元 中国水利水电第五工程局有限公司在越南的红河三角洲水利枢纽工程项目，总投资额为 1.13 亿美元 泰国泰国 1312 33.0-柬埔寨柬埔寨 137 40.3 中国能建集团有限公司承建的西哈努克港电站项目，总投资额为 2.3 亿美元 中国公路工程集团公司承建的金边至西哈努克港高速公路项目，总投资额为 15 亿美元 文莱文莱 28 49.6 中国中铁二十二局集团公司承建的文莱吉莎瓦铁路项目，总投资额为 16 亿美元 中国港湾工程有限公司在文莱的穆拉多港项目，投资额为 3 亿美元 新加坡新加坡 941 5.6 中铁建工集团公司承建的淡滨尼地铁站项目，投资额为 4.4 亿新元 中国石化工程建设有限公司在新加坡的一个工程项目，投资额为 1.1 亿新元 数据来源：各国官方网站，国泰君安证券研究 中国与东南亚地区的贸易往来日益密切。中国和东盟已约定将通过对接“一带一路”倡议和东盟互联互通总体规划 2025，深化双方在交通、能源及通信等基础设施建设领域的合作，提升经济互联互通的水平。截止2022年10月，中国-东盟双向贸易额达7984亿美元，同比增长13.8%。随着区域经贸关系愈发重要，并在“一带一路”倡议的推动下，预计中国对东盟直接投资将进一步上升。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 37 表表 18：东南亚国家的未来基建投资计划东南亚国家的未来基建投资计划充足充足 领域领域 金额金额 与中国已合作项目与中国已合作项目 菲律宾菲律宾 交通、建筑、核电 2022 年至 2025 年的国家支出计划，其中包括 25.8 万亿比索（约合 507 亿美元）用于基础设施建设。马尼拉地铁项目、克拉克国际机场新航站楼项目 新加坡新加坡 水利、大型轨道交通、智能城市等领域 2060 年柔佛供水合约结束时，淡化水供应比例提高到 30%，再生水供应比例提高到 50%；到 2030 年 80%建筑获得绿色标准认证。新加坡跨岛地铁线 CR107 标段 缅甸缅甸 公路、铁路、机场、港口、水利等领域 未来数年内投资 1300 亿美元用于基础设施建设 中缅高速公路、曼德勒新机场、吴哥至曼德勒铁路等 老挝老挝 公路、铁路、机场、电力等领域 2020 年至 2025 年间投资 43 亿美元用于基础设施建设 中老铁路、万象-瓦岱铁路、鲁南-南塔铁路等 越南越南 交通、水利、能源和数字基础设施等领域 2021 年至 2030 年间投资 605 亿美元用于基础设施建设 海防港经济区、红河口经济区、金兰湾经济区等 泰国泰国 交通、水利、能源和数字基础设施等领域 2020 年至 2027 年间投资一万亿泰铢（约合 300 亿美元）用于基础设施建设 泰中铁路、泰中工业园、东部经济走廊（EEC）等 柬埔寨柬埔寨 公路、桥梁、机场、港口和 电力设施 2019 年至 2023 年间投资 160 亿美元用于基础设施建设 金边煤电厂、洞里萨赞水库、金边到西哈努克港的高速公路项目 印度尼西印度尼西亚亚 交通、电力 预计耗资 337 亿元建设新首都、246 个“国家战略项目”、35GW计划、超过 619 亿美元的港口和水务基础设施项目正在筹备中 雅万高铁建设 马来西亚马来西亚 交通、可再生能源以及水务等领域“第 12 个马来西亚计划”（2021-2025）预计投资 4000 亿马币用于基础设施建设。东海岸铁路计划、槟城第二大桥、吉隆坡铁路总站等 数据来源：各国财政规划，中国对外承包工程商会，国泰君安证券研究 3.1.2.中东：中阿峰会提供合作契机，伊朗总统来华或催化订单落地中东：中阿峰会提供合作契机，伊朗总统来华或催化订单落地 根据 IMF，中东地区 2023GDP 增速预计为 3.2%，包括阿联酋 4.2%，沙特阿拉伯 3.7%，伊朗 2%。2022 年中国同中东国家贸易额达 5071.52 亿美元，同比增长 27.1%。中国对中东国家出口 2289 亿美元，进口 2782亿美元，同比分别增长 16.4%和 37.6%，其中，中国自中东国家非油类商品进口约 777 亿美元，同比增长 12.8%，双方贸易结构进一步优化，更趋平衡。表表 19：中东地区中东地区的未来基建投资计划的未来基建投资计划充足充足 领域领域 金额金额 与中国已合作项目与中国已合作项目 沙特阿沙特阿拉伯拉伯 住房、基础设施、交通等领域 2023 财年的预算报表披露超过 1.141 万亿沙特里亚尔（3030 亿美元）的支出，涉及六个重大项目 中沙合作炼化项目和中沙天然气项目等 伊朗伊朗 水利、大型轨道交通、智能城市等领域 中伊 25 年合作计划 预计中国在未来 25 年将在伊朗数十个领域进行价值为 4000 亿美元投资，包括银行、电信、港口、铁路、医疗保健和信息技术。伊朗南部天然气田开发项目和伊朗铁路电气化改造项目等 阿联酋阿联酋 建筑、交通等领域 根据能源和基础设施部（2018-2023 年五年计划），到 2023 年，阿联酋将向近 130 个国家资助的开发项目投资 118 亿迪拉迪拜世界中心项目和迪拜都市铁路红线项目等 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 37 姆（32 亿美元）。科威特科威特 交通、商业住宅、市政等领域 科威特发展计划(2020-2025)侧重于经济改革和实施众多长期停滞的大型项目，其中几个大型基础设施项目预估耗资 1240 亿美元。科威特南部油田开发项目和科威特国家高速公路项目等 数据来源：各国官方网站，国泰君安证券研究 2023 年年 3 月月 10 日，日，沙特沙特/伊朗伊朗/中国在北京发表三方联合声明。中国在北京发表三方联合声明。为响应中国国家主席关于中国支持沙特同伊朗发展睦邻友好关系的积极倡议，沙特和伊朗代表团于 3 月 6 日至 10 日在北京举行会谈。沙伊双方赞赏并感谢中国领导人和政府承办和支持此次会谈并推动其取得成功。沙特和伊朗达成一份协议，包括同意恢复双方外交关系，在至多两个月内重开双方使馆和代表机构，安排互派大使等。3.1.3.中中亚、北亚、亚、北亚、南亚地区：受俄乌冲突影响或有战后重建南亚地区：受俄乌冲突影响或有战后重建需求，需求，且西伯利亚地区资源丰富待开发且西伯利亚地区资源丰富待开发 根据 IMF，中亚地区（及高加索）GDP 增速预计为 3.3%。2022 年，（1）中俄双边贸易额为 1902.72 亿美元，同比增长 29.3%。（2）中国与哈萨克斯坦双边贸易额达 312 亿美元，同比增长 23.6%。哈萨克斯坦计划在2023 年吸引价值约 250 亿美元的外国直接投资(FDI)，其 2022 FDI 同比增长 17.8%。表表 20：中中亚、北亚、亚、北亚、南亚南亚国家国家/地区地区均有丰富贸易往来均有丰富贸易往来 与中国合作项目与中国合作项目 俄罗斯俄罗斯 中俄东线天然气管道、中俄原油管道扩容项目等一系列重要的能源合作项目 乌克兰乌克兰 基辅-切尔诺贝利高速公路项目、安东港航道深化等 哈萨克斯坦哈萨克斯坦 中国能建集团承建的卡赞天然气加工厂项目总投资额为 28 亿美元 中国中化集团与哈萨克斯坦的一家公司合作在卡拉干达石油田建设了一个炼油厂，总投资额为 56 亿美元 中国铁路总公司与哈萨克斯坦的铁路公司合作修建哈萨克斯坦境内的阿斯塔纳至阿拉木图高速铁路和乌鲁木齐至阿拉木图铁路 中国电建集团与哈萨克斯坦的国家电网公司合作，共同开发哈萨克斯坦的风电和太阳能发电项目 巴基斯坦巴基斯坦 中国三峡集团与巴基斯坦水电开发公司签署了总投资额为 200 亿美元的卡洛特水电项目合同 中交集团承建的瓜达尔港口项目总投资额为 16 亿美元 孟加拉国孟加拉国 中国港湾工程公司承建的帕杜阿港口项目总投资额为 13 亿美元 中国铁建承建的达卡地铁项目总投资额为 24 亿美元 中国华电集团承建的拉杰沙希燃煤电站项目总投资额为 19 亿美元 数据来源：各国官方网站，国泰君安证券研究 3.2.逆全球化背景下一带一路使命更重，疫后一带一路投资逆全球化背景下一带一路使命更重，疫后一带一路投资/贸易贸易/工程等有望迎来修复工程等有望迎来修复 “十四五十四五”规划和规划和 2035 年远景目标纲要明确提出推动共建年远景目标纲要明确提出推动共建“一带一路一带一路”高高质量发展质量发展。未来一带一路将持续加强与国际和区域发展议程对接，落实好已签署的共建“一带一路”合作文件，巩固扩大共建“一带一路”朋友圈。全力推进国际经济合作走廊建设，推进陆上大通道建设。巩固提升中欧班列发展成效，稳步推进与共建“一带一路”国家签订双多边航空运输协定。着力构筑互利共赢的产业链供应链合作体系，扩大双向贸易和投资拓展投融资渠道，进一步健全多元化投融资体系。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 37 表表 21：国家层面一系列举措为一带一路高质量发展做有力支撑国家层面一系列举措为一带一路高质量发展做有力支撑 时间时间 政策政策/事件事件 相关内容相关内容 2021 年年 10 月月“十四五”规划和 2035年远景目标纲要 “十四五”规划和 2035 年远景目标纲要明确提出推动共建“一带一路”高质量发展，并提出了加强发展战略和政策对接、推进基础设施互联互通、深化经贸投资务实合作和架设文明互学互鉴桥梁四方面发展要求。2021 年年 12 月月 中央经济工作会议 扩大高水平对外开放，推动制度型开放，落实好外资企业国民待遇，吸引更多跨国公司投资，推动重大外资项目加快落地。推动共建“一带一路”高质量发展。2022 年年 4 月月 博鳌亚洲论坛 中国将坚持高标准、可持续、惠民生的目标，积极推进高质量共建“一带一路”。2022 年年 5 月月“十四五”时期推进“空中丝绸之路”建设高质量发展实施方案 实施方案提出，“十四五”时期，要优化完善航空枢纽格局，加强航线网络互联互通。明确深化国内航空枢纽开放发展、深化航线网络互联互通、深化民航基础设施领域合作、深化科技创新合作、深化国际贸易合作、深化合作平台建设等 8 项重点任务。2022 年年 7 月月 第 9 届中亚合作论坛 7月12日至13日举行的第九届中国中亚合作论坛提出要携手构建更加紧密的中国中亚命运共同体，共同推进“一带一路”合作，促进中国和中亚国家民心相通。2022 年年 9 月月 “一带一路”倡议支持联合国 2030 年可持续发展议程的进展报告 9 月 14 日，进展报告指出，“一带一路”开创的伙伴关系和多边合作有力推动各国实现变革性的经济社会发展，“一带一路”倡议对落实 2030 年议程有着重要促进作用。2022 年年 11 月月 设立 29 个国家进口贸易促进创新示范区 落实习近平主席在第四届进博会上宣布的“增设进口贸易促进创新示范区”重大开放举措，我国决定在全国增设北京首都国际机场临空经济区等 29 个国家进口贸易促进创新示范区。2022 年年 11 月月 亚太经合组织第二十九次领导人非正式会议 亚太经合组织第二十九次领导人非正式会议上，国家主席习近平出席会议并发表题为团结合作勇担责任 构建亚太命运共同体的重要讲话，指出要共建亚太命运共同体，坚持多边主义，维护多边贸易体制坚持开放区域合作，共促亚太繁荣。习近习近平表示平表示，2023 年年，中方将考虑举办第三届中方将考虑举办第三届“一带一路一带一路”国际合作高峰论坛国际合作高峰论坛。2022 年年 11 月月 上海合作组织成员国政府首脑（总理）理事会第二十一次会议 哈萨克斯坦共和国、吉尔吉斯共和国、巴基斯坦伊斯兰共和国、俄罗斯联邦、塔吉克斯坦共和国、乌兹别克斯坦共和国重申支持中华人民共和国提出的“一带一路”倡议，支持各方为共同实施“一带一路”倡议，包括为促进“一带一路”建设与欧亚经济联盟建设对接所做工作。2022 年年 12 月月 首届中阿峰会 12 月 9 日，首届中国阿拉伯国家峰会将在沙特阿拉伯举行。中国同阿拉伯伙伴进一步推进合作共建“一带一路”，携手构建面向新时代的中阿命运共同体。阿联酋希望在共建“一带一路”框架下进一步加快基础设施建设。2022 年年 12 月月 中央经济工作会议 12 月 15-16 日，在京举行的中央经济工作会议提出要推动共建“一带一路”高质量发展。深入实施区域重大战略和区域协调发展战略。2023 年年 2 月月 中伊联合声明 2023 年 2 月 14 日至 16 日，伊朗总统莱希率团访华，访问结束后中伊发布联合声明，重申两国均致力于加强双边关系，促进各领域全面战略合作，一带一路合作深化。数据来源：中国一带一路网，新浪财经，国泰君安证券研究 2022 年一带一路对外投资同年一带一路对外投资同增增 8%，疫情防控政策优化后对外投资增速，疫情防控政策优化后对外投资增速有望提升。有望提升。2020、2021 年一带一路沿线国家非金融类对外直接投资额分别为 178、203 亿美元，同增 18%、14%，2022 年投资额为 219 亿美元，同比增长 8%。虽然 2020 年以来增速持续下降，但 12 月疫情防控政策调整，国际合作的人流与物流限制缓解，一带一路对外投资增速有望提升。一带一路贸易额指数自 2015 年起整体上升，由 2015 年 90 上升至 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 37 2023 年初 207，上升趋势明显。贸易额指数分洲际主要以蒙俄、中亚、欧洲、东南亚领先，北非指数较为落后。图图 13：20 年起一带一路对外投资增速放缓年起一带一路对外投资增速放缓 图图 14：一带一路贸易额指数整体呈上升趋势：一带一路贸易额指数整体呈上升趋势 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2022 年国际工程业务完成额增年国际工程业务完成额增 17%/新签额新签额增增 25%，疫情防控政策优化，疫情防控政策优化后增速均有望回升。后增速均有望回升。受疫情等影响，2020 年国际工程业务完成额 1559亿美元下跌 10%，增速近两年逐渐修复，21 年完成额 1549 亿美元，同比降低 0.6%，22 年完成额 1550 亿美元，同比增加 17%。新冠疫情背景下，2020、2021 年国际工程新签合同额为 2555、2585 亿美元，分别同增-1.8%、1.2%，22 年 2531 亿美元，同增长 25%。疫情政策调整后，预计国际工程业务完成额、新签合同额均会迎来修复回升。图图 15：国际工程业务完成额增速回暖国际工程业务完成额增速回暖 图图 16：新签合同额新签合同额 22年同比年同比增加增加 25%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。我国与国际组织和相关国家的广泛合作格局已然形成。区域经济一体化我国与国际组织和相关国家的广泛合作格局已然形成。区域经济一体化已成为当前国家或地区参与全球竞争和国际分工的重要载体。已成为当前国家或地区参与全球竞争和国际分工的重要载体。下一步，要巩固已有的中欧第三方市场合作成果，拓展与其他国家建立第三方市-505101520020406080100120140160180200一带一路沿线国家非金融类对外直接投资（亿美元）同比0501001502002502015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12一带一路贸易额指数-15-10-5051015200200400600800100012001400160018002000对外承包工程业务完成额（亿美元）同比-15-10-50510152025300500100015002000250030002013201420152016201720182019202020212022对外承包工程业务新签合同额（亿美元）同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 37 场合作机制，举办第三方市场合作论坛、设立第三方市场合作基金等多样化方式，发挥各方技术、资金、产能、市场等互补优势，充实和加强“一带一路”国际合作的内涵，促进互利共赢。逆全球化背景下一带一路使命更重，国家要求央国资争做高水平对外开放的引领者，以高质量共建一带一路为重点，完善面向全球的生产服务网络，不断提升在全球产业分工中的地位作用，在构建新发展格局中发挥更大作用，为实现国内国际两个市场两种资源联动循环创造条件。3.3.一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签一带一路国际工程疫后双向流通和政策支持：预期新签订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费订单和毛利率双升，业绩弹性可比消费 复盘历史倡议提出和两次高峰论坛推动部分建筑央企复盘历史倡议提出和两次高峰论坛推动部分建筑央企、国际工程公司海国际工程公司海外新签增长外新签增长。2013 年提出“一带一路”倡议，2014 年间中国中冶海外新签增 470%，中国铁建增 60%，中国电建增 17%，中国交建增 3%，中国化学增 1%。2017 年 1 月宣布 5 月举行第一届一带一路高峰论坛，该年中国建筑增 75%，中材国际增 24%，中国能建增 14%，中国交建增 1%，中国电建增 1%，中国化学增 0.28%。2019 年 4 月举行第二届一带一路高峰论坛，该年中国海诚增178%，中国化学增171%，中国铁建增107%，中国交建增 23%，中国中铁增 22%，中国建筑增 13%，中国能建增 8%。2022 年部分央企和国际工程公司海外订单取得较快增长，年部分央企和国际工程公司海外订单取得较快增长，2023 年疫后年疫后修复叠加一带一路催化有望延续高增。修复叠加一带一路催化有望延续高增。22 年海外新签中国中铁 1837.8亿元同增 21%，中国铁建 3060.5 亿元同增 19%，中国电建 1923.4 亿元同增17%，中国能建2397.9亿元同增10%，中材国际242.3亿元同增3%。当前一带一路相关公司海外订单占比显著低于疫情前水平，疫后修复提当前一带一路相关公司海外订单占比显著低于疫情前水平，疫后修复提升空间大。升空间大。2022 年境外订单中国化学占 13%(疫情前最高占 60%)，中国电建占 19%(最高占 47%)，中国铁建占 9%（最高占 15%），中国交建占14%(最高占 31%)，中国中铁占 6%（最高占 7%），中国能建占 23%（最高占 35%），中材国际占 38%(最高占比 85%)，中国海诚占 24%(最高占50%)，中钢国际占 37%(最高占 66%)，中工国际占 42%（最高占 67%）。表表 22：一带一路重要事件推动相关公司海外新签提升一带一路重要事件推动相关公司海外新签提升（亿元）（亿元）海外新签业务情况海外新签业务情况 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 中国中铁中国中铁 新签海外订单/1025 905 1049 1276 1362.6 1517.1 1837.8 同比/-12%7!%海外新签占比/6%6%5%6%6%中国交建中国交建 新签海外订单 1269 1312 1563 2238 2256 1590.1 1958.3 2049.9 2159.8 2168 同比/3C%1%-30#%5%5%0%海外新签占比/18 %中国铁建中国铁建 新签海外订单 800 1278 863 1078 1050 1302.2 2692 2328.1 2573 3060.5 同比/60%-32%-3$7%-14%海外新签占比/8%9%9%9%中国建筑中国建筑 新签海外订单/787 1119 1141 1995 1556 1760 1845 1517 1520 同比/42%6u%-22%5%0%海外新签占比/7%6%6%4%4%中国化学中国化学 新签海外订单 136 134 179 336 337 503.7 1365.7 494.7 496.5 379 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 37 同比/14%0.28P1%-64%0%-24%海外新签占比/35 %中国电建中国电建 新签海外订单 737 860 997 1178 1188 1536.3 1484 2016.1 1642.3 1923.4 同比 14%1)%-36%-19%海外新签占比/34)0!%中国中冶中国中冶 新签海外订单 30 171 411 573 571 460.6 424/同比/4701%-0.30%-20%-8%/海外新签占比/7%5%/中国能建中国能建 新签海外订单/1160 1327 1421 1540 1785 2171.5 2397.9 同比/14%7%8%海外新签占比/25#%中材国际中材国际 新签海外订单/293 221.5 174.3 207 234.1 242.3 同比/24%-24%-21%3%海外新签占比/71VaFG%中钢国际中钢国际 新签海外订单/69.7 58.9 101.1 81.5/同比/29%-16w%-22%/海外新签占比/27)6)%/中工国际中工国际 新签海外订单/20 23 137 131.1 119.3 131.6 122 同比/15%-8%-8%-9%-11%海外新签占比/67 &B%中国海诚中国海诚 新签海外订单/5 6.1 17 6.4 5.2/同比/78b%-19%/海外新签占比/10%8%/龙建股份龙建股份 新签海外订单/1.4/11/数据来源：Wind，国泰君安证券研究 复盘历史一带一路高峰论坛背景下复盘历史一带一路高峰论坛背景下，海外业务毛利率提升海外业务毛利率提升。2017 年 1月宣布当年 5 月举行第一届“一带一路”国际合作高峰论坛，该年除中国交建、中钢国际、龙建股份外，海外业务毛利率均有提升，中国电建由9%升至 13%，中国化学由 13%升至 15%，中国铁建由 9%升至 12%，中国建筑由 6%升至 10%，中国中冶由 4%升至 11%，中材国际由 11%升至16%，中工国际由 22%升至 26%，北方国际由 12%上升至 15%。央企、国际工程公司毛利率受疫情冲击，疫后修复有望带来毛利率弹性。央企、国际工程公司毛利率受疫情冲击，疫后修复有望带来毛利率弹性。最新海外毛利率中国化学 8%(疫情前最高 14%)，中国交建 10%(最高15%)，中国电建 9%(最高 14%)，中国铁建 7.5%(最高为 13%)，中国建筑 5%（最高为 12%），中材国际为 16%(最高为 20%)，中钢国际为 6%(最高为 18%)，中工国际为 8%(最高为 27%)。现疫情修复，国际业务将逐步恢复，毛利率有望提升。北方国际 22 年 H1 毛利率大幅增加，由 2021年 9%提升至 2022H1 的 17%，发展势头良好。2023 年将举行第三届年将举行第三届“一带一路一带一路”国际合作高峰论坛国际合作高峰论坛，海外业务公司毛利海外业务公司毛利率有望受益疫后修复及一带一路催化，迎来明显提升。率有望受益疫后修复及一带一路催化，迎来明显提升。表表 23：一带一路重要事件推动相关公司海外业务毛利率提升一带一路重要事件推动相关公司海外业务毛利率提升 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022H1 中国交建中国交建 15%9%中国电建中国电建 12%9%9%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 37 中国化学中国化学 8%9%9%8%中国中铁中国中铁 8%8%8%7%8%7%8%8%中国能建中国能建/8%8%中国铁建中国铁建 10%9%9%7%中国建筑中国建筑 9%6%5%9%5%中国中冶中国中冶 4%4%/中材国际中材国际 10 %中钢国际中钢国际 22 %6%6%6%中工国际中工国际 20& %8%北方国际北方国际 7%/中铝国际中铝国际/2003%/上海港湾上海港湾/27%/龙建股份龙建股份 9%-8%6%7%1%新疆交建新疆交建/-13%/-135%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.投资策略：一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，投资策略：一带一路再迎催化龙头业绩估值双升，首推首推弹性大的国际工程公司弹性大的国际工程公司、地方企业和、地方企业和央国企央国企 建筑央企和国际工程公司当前建筑央企和国际工程公司当前 PE均显著低于近十年最高平均均显著低于近十年最高平均 PE，一带，一带一路催化下估值弹性大。一路催化下估值弹性大。中国建筑历史最高平均 PE7.1 倍目前 3.9 倍，中材国际最高 134 倍目前 10 倍，中钢国际最高 36 倍目前 14 倍，中国铁建最高 15 倍目前 3.8 倍，中国中铁最高 22.1 倍目前 4.7 倍，中国交建最高 13.4 倍目前 7.1 倍，中国电建最高 25.3 倍目前 9.4 倍，中国化学最高 25 倍目前 9.6 倍，中国中冶最高 24 倍目前 8 倍，北方国际最高 15 倍目前 10 倍，中工国际最高 28 倍目前 25 倍，中国海诚最高 58 倍目前 18倍，龙建股份最高 113 倍目前 9 倍，新疆交建最高 84 倍目前 26 倍。表表 24：部分建筑央企和国际工程公司历史平均部分建筑央企和国际工程公司历史平均 PE高于当前高于当前 PE 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 中国建筑中国建筑 4.3 3.6 3.4 6.4 5 7.1 5.4 5 4.6 3.9 3.9 中材国际中材国际 20 134 67 26 25 17 11 8 12 12 10 中钢国际中钢国际-37-14 36 23 17 24 13 11 8 15 14 中国铁建中国铁建 5.8 5.5 5.4 15 8.7 9.1 6.9 6.2 5.1 4 3.8 中国中铁中国中铁 7.2 6.1 6.4 22.1 13.4 11.8 9.5 6.1 5 4.7 4.7 中国交建中国交建 5.1 4.7 4.6 13.4 10.1 11.1 9.3 8 7.5 6.3 7.1 中国电建中国电建 11.6 9 8.8 25.3 13.1 14.7 10.8 9.8 7.2 9.1 9.4 中国化学中国化学 10.6 13.4 10.3 16 17.6 25 19.1 11 9.4 11.2 9.6 中国中冶中国中冶 -6 10 9 24 13 15 11 9 7 9 8 北方国际北方国际 5 4 6 10 13 15 11 9 7 9 10 中工国际中工国际 12 11 10 13 11 14 13 13 -110 28 25 中国海诚中国海诚 9 7 12 27 37 23 14 58 45 15 18 龙建股份龙建股份 54 52 56 113 63 14 11 9 12 9 /请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 37 新疆交建新疆交建/33 84 80 26 /中铝国际中铝国际/64 536 -6 -12 /上海港湾上海港湾/51 22 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 25：部分建筑央企和国际工程公司资产收益率部分建筑央企和国际工程公司资产收益率 ROE(%)类别类别 股票代码股票代码 股票简称股票简称 2022Q1-3 2021 2020 2019 2018 2017 建筑央企 601668.SH 中国建筑 12.1 15.9 15.5 15.6 16.0 15.8 601390.SH 中国中铁 8.8 11.6 11.9 12.8 10.8 11.3 601117.SH 中国化学 7.5 11.2 10.5 9.9 6.3 5.6 601186.SH 中国铁建 7.8 11.1 11.5 12.0 12.0 12.2 601618.SH 中国中冶 6.6 9.1 8.9 8.0 8.3 8.4 601868.SH 中国能建 4.5 8.6 0.0 0.0 0.0 0.0 601669.SH 中国电建 8.0 7.9 7.9 8.5 9.7 10.7 601800.SH 中国交建 6.4 7.6 7.1 10.2 11.2 13.0 地方国企 002116.SZ 中国海诚 11.1 11.1 4.6 4.1 15.4 16.2 600853.SH 龙建股份 6.8 10.6 11.8 13.4 10.7 15.6 002941.SZ 新疆交建 8.1 9.9 4.7 8.1 20.4 17.6 002307.SZ 北新路桥 1.2 1.9 2.8 3.9 2.8 2.8 601068.SH 中铝国际 1.3-18.9-28.8-0.7 2.8 7.6 国际工程 600970.SH 中材国际 11.5 14.1 10.9 16.8 17.0 13.5 000928.SZ 中钢国际 6.6 11.0 11.2 10.9 9.2 9.4 000065.SZ 北方国际 7.2 10.5 14.1 15.6 15.1 14.6 002051.SZ 中工国际 3.0 2.7-7.1 10.1 13.9 19.2 000151.SZ 中成股份-2.2 0.7-37.4 0.9 8.3 8.8 数据来源：wind，国泰君安证券研究 表表 26：部分建筑央企和国际工程公司营业现金比率部分建筑央企和国际工程公司营业现金比率(%)类别类别 股票代码股票代码 股票简称股票简称 2022 Q1-3 2021 2020 2019 2018 2017 建筑央企 601618.SH 中国中冶-0.4 3.5 7.0 5.2 4.9 7.6 601669.SH 中国电建-4.5 3.5 10.7 2.7 6.5 2.1 601868.SH 中国能建-7.7 2.7 2.4 4.4 2.3 2.4 601117.SH 中国化学-5.3 1.6 7.6 4.6 6.0 4.9 601390.SH 中国中铁-3.4 1.2 3.2 2.6 1.6 4.8 601668.SH 中国建筑-3.4 0.8 1.3-2.4 0.9-4.1 601186.SH 中国铁建-0.2-0.7 4.4 4.8 0.8 3.7 601800.SH 中国交建-7.9-1.8 2.2 1.1 1.9 8.9 地方国企 002941.SZ 新疆交建 6.2 14.5 0.8-27.0-6.3-17.9 002116.SZ 中国海诚 15.4 8.2 9.1 6.1-0.6 0.1 601068.SH 中铝国际-6.2 3.1 2.7 3.5 1.7 4.6 002307.SZ 北新路桥 3.4-1.7-2.4 1.6 7.4 3.7 600853.SH 龙建股份-23.8-8.3 19.8-7.7-9.4-12.8 国际工程 000065.SZ 北方国际-1.2 11.5-9.9-14.3 1.8 13.6 600970.SH 中材国际-2.7 6.1 7.8 1.0-7.5-10.0 000928.SZ 中钢国际-20.1 3.8 10.3 5.8 14.7 10.2 000151.SZ 中成股份 10.0-0.8 3.3-44.5-36.2 4.9 002051.SZ 中工国际 0.9-4.8 4.3-3.0 27.9-22.8 数据来源：wind，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 37 注：营业现金比率=经营活动产生的现金流量净额/营业收入 4.1.国际工程公司：国际工程公司：推荐北方国际推荐北方国际/中钢国际中钢国际/中材国际中材国际/中工中工国际国际，受益标的中成股份，受益标的中成股份/中铝国际中铝国际/首推弹性大的国际工程公司，首推北方国际(欧洲电力投运/伊朗/订单增190%)/中钢国际(宝武集团资产整合/钢铁碳达峰/氢冶金/股权激励)、中材国际(国企资产整合/股权激励/水泥智能运维)/中工国际，受益标的中成股份/中铝国际。4.1.1.从海外订单占比和增速看，中材国际、中钢国际、中工国际海从海外订单占比和增速看，中材国际、中钢国际、中工国际海外订单占比均提升外订单占比均提升 随着国内外防疫政策的放开，国际工程公司业务开展及订单获取有望逐随着国内外防疫政策的放开，国际工程公司业务开展及订单获取有望逐步恢复。步恢复。2022 年海外新签订单占比从高到低中材国际 47%，中工国际42%，中钢国际 37%，均较 2021 年订单占比有所提高，海外新签订单增速由高到低中材国际 3%，中工国际-11%，中材国际-16%。此外，北方国际 2022 年全年新签合同 21 亿美元（21 年同期新签 7 亿美元），新签合同额同比增长 190%，披露重大项目新签 5 个，均为海外工程。表表 27：国际工程公司国际工程公司 2022 年海外订单占比提高年海外订单占比提高 海外业务情况海外业务情况 2018 2019 2020 2021 2022 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 中材国际中材国际 新签海外订单 221.5 174.3 207 234.1 242.3 45.6 39.7 33.6 123.4 同比-24%-21%33%-41%-567%海外订单占比 71VaFGRDa%中钢国际中钢国际 新签海外订单 69.7 58.9 101.1 81.5 68.1 5.9 22.1 32.7 7.32 同比 29%-16r%-19%-16e836F45%-90%海外订单占比 27)6)79.90%中工国际中工国际 新签海外订单 137 131.1 119.3 131.6 122 51.8 49.1 1.3 19 同比-8%-8%-9%-119%-44%-9521%海外订单占比 67 &BU%8)%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.1.2.从海外毛利占比和增速看，中成股份、中材国际、中工国际海从海外毛利占比和增速看，中成股份、中材国际、中工国际海外毛利占比高外毛利占比高 2022H1 海外业务毛利占比从高到低中成股份 77%，中材国际 39%，中工国际28%，中钢国际14%；海外业务毛利增速从高到低中钢国际395%，中工国际 36%，中成股份-6%。表表 28：国际工程公司国际工程公司历史历史海外业务毛利率海外业务毛利率较高较高 海外业务情况海外业务情况 2018 2019 2020 2021 2022H1 中材国际中材国际 海外业务毛利率 20%海外毛利占比 80sI69%海外毛利增速 30%-7%-41&%-79%中钢国际中钢国际 海外业务毛利率 6%6%6%海外毛利占比 20%!%海外毛利增速-728%-22%-5895%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 37 中工国际中工国际 海外业务毛利率 20 %8%海外毛利占比 95WD0(%海外毛利增速-32%-27%-53%-386%北方国际北方国际 海外业务毛利率 14%/海外毛利占比 77q%/海外毛利增速-8%-20%3%/中成股份中成股份 海外业务毛利率 15%0%海外毛利占比 88&%4aw%海外毛利增速 13%-34%-98d22%-6%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 国际工程公司走国际化经营道路，积极落实国家“走出去”及“一带一路”倡议，拥有较高的国际行业地位。其依托全球品牌影响力、丰富的海外项目管理经验以及长期以来形成的技术、人才优势，在海外业务上拓宽纵深，高水平参与“一带一路”建设。表表 29：国际工程公司海外业务分布国际工程公司海外业务分布广泛广泛 公司公司 海外业务布局海外业务布局 行业属性行业属性 海外重大建设项目海外重大建设项目 项目地区项目地区 项目金额（亿元）项目金额（亿元）中材国际中材国际 东南亚 115.11 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰及其他 多米尼亚项目、阿联酋 UCC 项目、阿尔巴尼亚 FK 项目、匈牙利NOSTRA 项目、埃及GOEBeniSuef6*6,000t/d 项目 中东 16.47 亚洲其他地区 84.98 非洲 276.93 欧洲 18.58 美洲 25.27 中钢国际中钢国际 玻利维亚、土耳其、俄罗斯、印尼、印度等国家-冶金、环境工程，建筑工程施工等 MMK250 万吨焦化项目、ZARAND 综合钢厂项目、穆通综合钢厂项目 中工国际中工国际 亚太区域 51.63 工业、农业、水务、电力、交通、石化及矿业等 埃塞俄比亚瓦尔凯特、糖厂项目、乌兹别克 PVC 生产 综合体建设项目 西亚非洲区域 93.09 拉美区域 11.87 中亚东欧区域 61.55 北方国际北方国际 亚洲、非洲、中东等地区-新能源、电力工程、智慧矿山、油田建设、交通等 巴基斯坦拉合尔轨道交通橙线项目、亚吉铁路项目、克罗地亚塞尼156MW 风电投资项目、孟加拉燃煤电站项目、南部非洲跨境物流项目、蒙古矿山一体化项目 中成股份中成股份 非洲、欧洲、美洲、亚洲等-设备出口、工程承包、实业经营、环境科技 巴巴多斯山姆罗德酒店项目、古巴印刷厂技术改造项目、老挝万象生活中心项目、科特迪瓦旱港建设项目 数据来源：各公司公告，国泰君安证券研究 4.2.地方受益标的：推荐地方标的龙建股份地方受益标的：推荐地方标的龙建股份/上海港湾等上海港湾等，新，新疆交建等受益疆交建等受益 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 33 of 37 推荐地方标的上海港湾推荐地方标的上海港湾(上海上海)/龙建股份龙建股份(黑龙江黑龙江)，新疆交建新疆交建(新疆新疆)等等受益受益。从海外业务毛利率、海外毛利占比和增速看，龙建股份在 2019 年第二届一带一路峰会背景下，海外业务毛利率为 17%，增速为 183%，2022H1海外业务毛利率为 1%占比 1%。海外业务毛利率上海港湾 2021 年 27%占比 68%，新疆交建 2020 年-13%，2022H1 为-135%。表表 30：上海港湾海外业务毛利占比高上海港湾海外业务毛利占比高 海外业务情况海外业务情况 2018 2019 2020 2021 2022H1 龙建股份龙建股份 海外业务毛利率 6%7%1%海外毛利占比 12%4%2%1%海外毛利增速-1793%-28%-41%-88%上海港湾上海港湾 海外业务毛利率/27%/海外毛利占比/68%/数据来源：Wind，国泰君安证券研究 地方企业区域经营一体化优势明显，持续深耕海外区域市场，优化市场结构布局，稳步推进“一带一路”市场开拓。表表 31：地方企业海外业务分布地方企业海外业务分布广泛广泛 公司公司 海外业务布局海外业务布局 行业属性行业属性 海外重大建设项目海外重大建设项目 项目地区项目地区 项目金额（亿元）项目金额（亿元）龙建股份龙建股份 孟加拉 2.35 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰及其他 埃塞俄比亚吉布提交通走廊一期高速公路 苏丹 0.90 冈比亚 0.89 蒙古国 0.43 肯尼亚 2.20 赞比亚 0.45 印度 37.56 纳米比亚 0.09 菲律宾 0.04 柬埔寨 0.06 几内亚比绍 1.65 埃塞俄比亚 9.80 老挝 0.00 尼泊尔 0.13 上海港湾上海港湾 东南亚、南亚、中东及拉美等地区-岩土工程（地基处理、桩基工程）柬埔寨新金边机场跑道及滑行道地基处理项目、印尼 PIK 人工岛项目 2A&B 项目、印尼 PIKII 项目、印尼雅万高铁项目、印尼 Dhoho国际机场项目、新加坡德光岛PTP2Pilot 项目 新疆交建新疆交建 欧洲等-公路施工、桥梁施工、隧道工程等 M03 基辅-哈尔科夫杜布赞斯基公路大修项目、M12 斯特雷捷尔诺波尔-基洛沃格勒-兹纳缅卡道路项目、喀麦隆朱姆至明托姆至刚果边境公路改造工程第二标段、杜尚别-乌兹别克边境道路改造项目 数据来源:各公司公告，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 34 of 37 4.3.央企：推荐一带一路主力军中国交建央企：推荐一带一路主力军中国交建/中国中铁中国中铁/中国铁建，中国铁建，新能源等中国电建新能源等中国电建/中国能建中国能建，化工中国化学，化工中国化学/冶金中国中冶金中国中冶冶，房建中国建筑等，房建中国建筑等 国资委要求推进央企高质量上市，新一轮国企改革政策可期。国资委要求推进央企高质量上市，新一轮国企改革政策可期。(1)2 月 28日，国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，要求统筹推进中央企业高质量上市，通过充分对接资本市场、助力稳定资本市场，为中央企业高质量发展提供坚实支撑、为建设中国特色现代资本市场贡献更大力量。(2)2 月 23 日国资委出席新闻发布会：乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动，完善中国特色国有企业现代公司治理，健全有利于国有企业科技创新的体制机制。推进战略性重组和专业化整合，强化和各类所有制企业合作，积极培育壮大战略性新兴产业。推动共建“一带一路”走深走实。央企一带一路建设主力军，首推中国交建央企一带一路建设主力军，首推中国交建(股权激励股权激励/再融资再融资)，铁路基建，铁路基建等中国中铁等中国中铁(海外订单增海外订单增 21%/铜钼矿铜钼矿)/中国铁建中国铁建(海外订单增海外订单增 19%)，新，新能源等中国电建能源等中国电建/中国能建，房建中国建筑，化工中国化学中国能建，房建中国建筑，化工中国化学/冶金中国中冶金中国中冶冶(镍铜矿镍铜矿)等。等。4.3.1.从海外新签订单增速看，中国中铁、中国铁建、中国电建海外从海外新签订单增速看，中国中铁、中国铁建、中国电建海外订单增速快订单增速快 从海外新签订单增速看，从海外新签订单增速看，2022 年中国中铁、中国铁建、中国电建海外订年中国中铁、中国铁建、中国电建海外订单增速快。单增速快。（1）中国中铁新签增速由2021年的11%上涨至2022年的21%，环比提高 10 个百分点。中国铁建新签增速由 2021 年的 11%上涨至 2022年的 19%，环比提高 8 个百分点。中国电建新签增速由 2021 年的-19%上涨至 2022 年的 17%，环比提高 36 个百分点，增幅较大。（3）分季度看，22H2 中国电建和中国能建新签订单增速表现亮眼，中国电建（同增 34%）中国能建（同增 29%）增速较大。表表 32：央企新签海外订单及同比央企新签海外订单及同比增速分化增速分化 海外新签业务情况海外新签业务情况 2018 2019 2020 2021 2022 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 中国中铁中国中铁 新签海外订单 1049 1276 1362.6 1517.1 1837.8 395.8 402.2 314.1 725.7 同比 16%7!4f%-19%2%中国交建中国交建 新签海外订单 1590.1 1958.3 2049.9 2159.8/616 538.54 323.81/同比-30#%5%5%/6a%-6%/中国铁建中国铁建 新签海外订单 1302.2 2692 2328.1 2573 3060.5 318.954 754 429 1559 同比 247%-14%-13t(%8%中国建筑中国建筑 新签海外订单 1556 1760 1845 1517 1520 169 387 198 766 同比-22%5%0%-37%1%-23&%中国化学中国化学 新签海外订单 503.7 1365.7 494.7 496.5 379 109.06 77.64 23.02 169.2 同比 501%-64%0%-245%-12%-56%中国电建中国电建 新签海外订单 1536.3 1484 2016.1 1642.3 1923.4 482.7 181.6 400.7 858.4 同比 29%-36%-19%-2%-15%中国中冶中国中冶 新签海外订单 460.6 424/同比-20%-8%/中国能建中国能建 新签海外订单 1421.2 1540.0 1785.3 2171.5 2397.9 599 835.3 567 396.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 35 of 37 同比 7%8%-23)2%-21%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.3.2.从海外新签订单占比看，历史中国化学、中国电建、中国能建、从海外新签订单占比看，历史中国化学、中国电建、中国能建、中国交建海外订单占比高中国交建海外订单占比高 从海外新签订单占比看，历史中国化学、中国电建、中国能建、中国交从海外新签订单占比看，历史中国化学、中国电建、中国能建、中国交建海外订单占比高。建海外订单占比高。八大央企海外新签历史占比从高到低依次为中国化学（61%）、中国电建（47%）、中国能建（35%）、中国交建（31%）、中国铁建（15%）、中国中冶（11%）、中国建筑（9%）、中国中铁（7%）。受疫情影响，各大央企海外订单占比均有不同程度的下滑。伴随着疫情管控的“放开”之势以及一带一路相关政策发酵，2022Q4 多家企业海外订单占比有所上升，中国电建（36%）、中国化学（28%）、中国铁建（11%）。表表 33：22H2 八大央企海外订单占比有所提升八大央企海外订单占比有所提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.3.3.从海外业务毛利率和增速看，历史中国中冶、中国交建海外毛从海外业务毛利率和增速看，历史中国中冶、中国交建海外毛利较高，疫后有望修复利较高，疫后有望修复 从海外业务毛利率和增速看，历史中国中冶、中国交建海外毛利较高，从海外业务毛利率和增速看，历史中国中冶、中国交建海外毛利较高，疫后有望修复。疫后有望修复。2022H1 中国中铁海外毛利同增 49%，中国铁建毛利同增 26%，增幅较大。表表 34：央企海外业务毛利率及增速央企海外业务毛利率及增速分化分化 项目项目 海外业务毛利率（海外业务毛利率（%）海外业务毛利增速（海外业务毛利增速（%）年份年份 2018 2019 2020 2021 2022H1 2018 2019 2020 2021 2022H1 中国交建中国交建 15%9%0%-20%-18%9%中国电建中国电建 13%9%1%-6%-25%-9%中国化学中国化学 9%9%8%8%-2%-21%-17%中国中铁中国中铁 7%8%7%8%8%-9%-1I%中国铁建中国铁建 13%9%7%1%-16%0&%中国建筑中国建筑 12%5%9%5(%-49T%3%-39%中国中冶中国中冶 16%/111%-3%-15H%/中国能建中国能建/8%/数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2018 2019 2020 2021 2022 海外订单海外订单当前占比当前占比 海外新签历海外新签历史最高占比史最高占比 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 中国中铁中国中铁 6%6%5%6%7%7%6%7%6%7%中国交建中国交建 18 %/141%中国铁建中国铁建 8%9%9%7%9%8%9%中国建筑中国建筑 7%6%6%4%1%1%1%7%4%9%中国化学中国化学 35 %3(%中国电建中国电建 34)0!%6 6G%中国中冶中国中冶 7%5%/11%中国能建中国能建 3101%)5#5%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 36 of 37 建筑央企作为一带一路建设主力军，深耕国际化市场。海外工程承包业务涵盖多个领域。央企服务沿线国家提高基础设施水平，深度参与高质量共建“一带一路”，持续推进实施高标准、可持续、惠民生项目，保持海外业务稳健发展。表表 35：建筑央企海外业务分布建筑央企海外业务分布广泛广泛 公司公司 海外业务布局海外业务布局 行业属性行业属性 海外重大建设项目海外重大建设项目 项目地区项目地区 项目金额（亿元）项目金额（亿元）中国中铁中国中铁 亚洲 1.41 铁路工程、公路工程、市政工程、城市轨道、交通工程、房屋建筑及其他 印尼雅万高铁、孟加拉帕德玛大桥铁路连接线项目 非洲 963.6 拉美 194.1 欧洲 76.9 大洋洲 102.5 中国化学中国化学 亚洲 52.8 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰及其他 俄罗斯波罗的海化工综合体项目、哈萨克斯坦 IPCI 项目 欧洲 66.6 中国铁建中国铁建 大洋洲 6.9 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰及其他 中老铁路、莫斯科地铁、拉伊铁路 非洲 311.8 美洲 18.4 欧洲 3.9 亚洲 108.3 中国建筑中国建筑 港澳地区 530.0 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰及其他 墨尔本东北干线项目、新加坡地铁跨岛线航空园站至罗央站区间盾构隧道 CR105 项目、新加坡康宁山综合体 东南亚地区 176.0 中东地区 155.0 北非地区 43.0 中南部非洲地区 34.0 美洲地区 14.0 欧洲地区 0.6 其他地区 34.0 中国交建中国交建 非洲 473.4 基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务及其他 塞尔维亚污水处理项目、墨尔本西门隧道前期工程、菲律宾苏比克克拉克铁路项目、刚果（金）综合城项目、澳大利亚大悉尼地区巴士运维项目 东南亚 624.3 大洋洲 339.2 东欧及东南欧 285.4 港澳台及其他 3.0 中国电建中国电建 东南非地区 31.1 房屋建设、基建工程、专业工程、建筑装饰、水利水电、电力及新能源及其他 中老铁路、雅万高铁最长特大桥连续梁、香港国际机场第三跑道铺设工程、塞尔维亚贝尔格莱德绕城公路、札纳塔斯风电项目、赞比亚下凯富峡水电站首台机组 中西非地区 58.5 中东北非地区 60.7 欧亚地区 41.7 亚太地区 100.0 美洲地区 67.4 中国中冶中国中冶 亚洲 125.9 房屋建设、基建工程、冶金工程及其他 新加坡地铁跨岛线标段 CR101-樟宜东车辆段车厂总承包工程、塔什干海螺水泥5000t/d熟料水泥生产线建筑工程、德天焦化（印尼）470 万吨/年焦化项目、印度尼西亚 LAMAN200 万 t/a 氧化铝厂项目 非洲 4.8 南美洲 4.2 欧洲 7.2 大洋洲 0.4 北美洲 0.1 中国能建中国能建 亚洲 2479.1 房屋建设、基建工程、专业工塞尔维亚风电站、巴基斯坦洛拉 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 37 of 37 欧洲 203.6 程、建筑装饰及其他 莱光热电站、尼日利亚拉各斯光伏电站、乌干达凯坝水电站、南非德班沙卡之岭智慧城、摩洛哥卡萨布兰卡会议中心 非洲 722.2 美洲 555.0 大洋洲 6.8 数据来源：各公司公告，国泰君安证券研究 5.盈利预测表盈利预测表 表表 36：重点公司重点公司盈利预测表盈利预测表(收盘价日期为收盘价日期为 3 月月 13 日日)证券代码证券代码 证券简称证券简称 收盘价收盘价（元）（元）EPS（元（元/股）股）净利增速（净利增速（%）PE PB 市值市值(亿元亿元)评级评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 601186.SH 中国铁建 8.93 1.82 2.01 2.2 10 10 10 4.9 4.4 4.1 0.6 1213 增持 601668.SH 中国建筑 6.11 1.23 1.35 1.48 15 10 10 5.0 4.5 4.1 0.7 2562 增持 601390.SH 中国中铁 6.89 1.12 1.26 1.41 10 13 12 6.2 5.5 4.9 0.7 1705 增持 601618.SH 中国中冶 3.72 0.40 0.46 0.51 7 13 12 9.3 8.1 7.3 0.9 771 增持 601800.SH 中国交建 11.06 1.11 1.22 1.33 11 10 9 10.0 9.1 8.3 0.8 1788 增持 601669.SH 中国电建 7.70 0.56 0.81 0.98 8 42 22 13.8 9.5 7.9 1.2 1326 增持 601117.SH 中国化学 10.20 0.76 0.9 1.08 27 19 20 13.4 11.3 9.4 1.2 623 增持 600970.SH 中材国际 11.00 0.82 0.92 1.05 19 15 14 13.4 12.0 10.5 1.7 290 增持 601868.SH 中国能建 2.44 0.16 0.2 0.23 39 27 16 15.3 12.2 10.6 1.1 1017 增持 600853.SH 龙建股份 4.56 0.26 0.34 0.43 20 30 25 17.5 13.4 10.6 1.9 46 增持 000065.SZ 北方国际 12.39 0.62 0.70 0.89-17 12 28 20.0 17.7 13.9 1.6 124 增持 000928.SZ 中钢国际 8.31 0.51 0.45 0.5 8 -10 10 16.3 18.5 16.6 1.7 106 增持 002116.SZ 中国海诚 12.20 0.38 0.48 0.6 152 27 25 32.1 25.4 20.3 3.2 52 增持 002051.SZ 中工国际 9.24 0.23 0.27 0.32 437 17 22 40.2 34.2 28.9 1.0 114 增持 605598.SH 上海港湾 32.95 0.36 0.90 1.15 -43 152 29 91.5 36.6 28.7 3.7 57 增持 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 6.风险提示风险提示 宏观政策超预期紧缩。宏观政策超预期紧缩。新能源行业受宏观经济影响较大。目前全球经济与地缘政治形势复杂严峻，对宏观政策的影响存在不确定性，存在政策紧缩超预期风险。疫情反复。疫情反复。一带一路国际工程业务主要为海外的商务开发和工程建设，海内外疫情反复，外部环境的变化给行业和公司的运行和业务发展带来风险。业绩增速不及预期。业绩增速不及预期。业绩受个体公司发展战略、经营决策、运营能力等因素影响，具有不确定性，存在业绩增速不及预期的可能。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 北方国际北方国际(000065)(000065)一带一路转型电力投建营一带一路转型电力投建营 北方国际北方国际首次覆盖报告首次覆盖报告 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：国际工程板块逐步形成投建营一体化、市场一体化运作、国际工程板块逐步形成投建营一体化、市场一体化运作、EPC工程三种业务模式并行工程三种业务模式并行的经营格局。的经营格局。2022 年末已签约尚未生效项目合同年末已签约尚未生效项目合同 806 亿亿(其中伊朗其中伊朗 330 多亿多亿)。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。预测 2022-24 年 EPS0.70/0.89/1.09 元增速12%/28%/22%。给予公司目标价 16.5 元，对应 2023 年 28.4 倍 PE。2022 年年末末已签约尚未生效项目合同已签约尚未生效项目合同 806 亿亿(其中伊朗其中伊朗 330 多亿多亿)，已生效正在执行项目合同 485 亿，2021 年收入 130 亿。(1)公司 2022 年前三季度实现收入 92 亿同增 19%，净利润 5 亿同增 1%、扣非净利润 6.6 亿同增110%。外币远期锁汇交割及持有亏损 2 亿。(2)日前沙特/伊朗/中国在北京发表三方联合声明同意恢复双方外交关系，在至多两个月内重开双方使馆和代表机构，安排互派大使等。聚集轨道交通电力等聚集轨道交通电力等全方位系统集成能力的综合性国际工程企业全方位系统集成能力的综合性国际工程企业。(1)公司主营业务为国际工程承包、国内建筑工程、重型装备出口贸易、物流服务、物流自动化设备系统集成服务、太阳能产品贸易及新能源项目开发等。(2)公司国际工程承包业务专注于国际市场轨道交通、电力、石油与矿产设施建设、工农业、市政、房建等专业领域，公司积极响应国家“一带一路”倡议，先后在亚洲、非洲、东欧等地区建设并投资大中型工程项目。国际工程板块逐步形成投建营一体化、市场一体化运作、国际工程板块逐步形成投建营一体化、市场一体化运作、EPC 工程三种工程三种业务模式并行的经营格局业务模式并行的经营格局。公司大力实施转型升级战略，重点围绕“一带一路”沿线地区和国家，持续推进由国际工程承包向投建营一体化及市场一体化运作转型，加大海外投资力度，老挝南湃水电站项目、克罗地亚塞尼风电项目等重大投资项目按计划逐步落地，公司积极培育全产业链体系化竞争优势。孟加拉燃煤电站项目，首台锅炉钢结构吊装完成。风险提示：风险提示：新签订单落地不及预期，海外市场风险等。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 12,851 13,050 15,585 19,049 21,956( /-)%2%经营利润（经营利润（EBIT）673 785 917 1,139 1,370( /-)%-25$ %净利润净利润 751 624 700 893 1,088( /-)%6%-17(%每股净收益（元）每股净收益（元）0.75 0.62 0.70 0.89 1.09 每股股利（元）每股股利（元）0.10 0.06 0.10 0.10 0.12 Table_Profit 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)5.2%6.0%5.9%6.0%6.2%净资产收益率净资产收益率(%)13.4.0%8.7.0.9%投入资本回报率投入资本回报率(%)4.7%5.4%5.5%6.4%7.1%EV/EBITDA 11.99 10.93 10.51 9.05 7.96 市盈率市盈率 15.01 18.08 16.11 12.62 10.37 股息率股息率(%)0.9%0.6%0.9%0.9%1.1%Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：16.50 当前价格：11.26 2023.03.12 Table_Market 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）6.55-12.16 总市值（百万元）总市值（百万元）11,279 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）1,002/905 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 90%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）17.96 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）175.44 Table_Balance 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）7,764 每股净资产每股净资产 7.75 市净率市净率 1.5 净负债率净负债率 20.32%Table_Eps EPS（元）2021A 2022E Q1 0.07 0.14 Q2 0.21 0.25 Q3 0.22 0.11 Q4 0.13 0.20 全年全年 0.62 0.70 Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 12%6%相对指数 16%Table_Report 公司首次覆盖公司首次覆盖 -39%-28%-17%-7%4 22-032022-072022-112023-0352周内股价走势图北方国际深证成指股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 Table_Page 北方国际北方国际(000065)(000065)Table_Industry 模型更新时间：2023.03.12 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 Table_Stock 北方国际(000065)Table_Target 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：16.50 当前价格：11.26 Table_Website 公司网址 www.norinco- Table_Company 公司简介 公司专注于国际市场的经营，多年来建立了遍布全球的营销网络，培育了强大的国际化经营能力和投融资能力，具有优秀的全球资源配置能力和项目管理能力。公司实现了国际工程与专业化产品贸易的有机融合，充分发挥投资的驱动作用，在轨道交通、电力工程、石油矿产设施建设、市政房建、房地产开发、重型车辆与装备、包装容器研发与生产、物流一体化服务、太阳能产品应用等方面具有优秀业绩与较强竞争力。Table_PicTrend 绝对价格回报（%）Table_Range 52 周内价格范围 6.55-12.16 市值（百万元）11,279 Table_Forcast 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 12,851 13,050 15,585 19,049 21,956 营业成本 11,563 11,655 13,925 17,002 19,540 税金及附加 14 16 19 23 26 销售费用 330 325 388 474 546 管理费用 225 270 323 394 455 EBIT 673 785 917 1,139 1,370 公允价值变动收益 107 76 0 0 0 投资收益 36 108 129 158 182 财务费用 -47 160 141 141 145 营业利润营业利润 896 808 906 1,156 1,408 所得税 119 130 146 186 227 少数股东损益 33 53 60 76 93 净利润净利润 751 624 700 893 1,088 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 5,142 4,092 4,125 3,388 2,727 其他流动资产 40 135 135 135 135 长期投资 147 1,103 2,058 3,014 3,970 固定资产合计 792 1,903 2,846 3,732 4,561 无形及其他资产 1,937 1,757 1,671 1,586 1,500 资产合计资产合计 18,081 19,344 22,254 25,481 27,222 流动负债 7,285 7,920 8,967 11,224 11,783 非流动负债 4,569 4,582 4,582 4,582 4,582 股东权益 6,227 6,842 8,706 9,676 10,857 投入资本投入资本(IC)12,323 12,121 13,985 14,955 16,136 现金流量表现金流量表 NOPLAT 584 659 770 955 1,150 折旧与摊销 146 152 298 355 412 流动资金增量 -1,483 965 23 90-103 资本支出 -782-698-1,190-1,190-1,190 自由现金流自由现金流 -1,534 1,079-99 210 269 经营现金流 -1,274 1,497 1,111 1,416 1,468 投资现金流 -796-2,144-2,022-1,993-1,969 融资现金流 4,040-950 944-160-160 现金流净增加额现金流净增加额 1,970-1,596 33-737-661 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 16.2%1.6.4.2.3IT 增长率 -24.6.7.8$.1 .3%净利润增长率 6.4%-17.0.2.6!.8%利润率 毛利率 10.0.7.7.7.0IT 率 5.2%6.0%5.9%6.0%6.2%净利润率 5.8%4.8%4.5%4.7%5.0%收益率收益率 净资产收益率(ROE)13.4.0%8.7.0.9%总资产收益率(ROA)4.2%3.2%3.1%3.5%4.0%投入资本回报率(ROIC)4.7%5.4%5.5%6.4%7.1%运营能力运营能力 存货周转天数 19.1 25.6 25.6 25.6 25.6 应收账款周转天数 104.7 95.9 95.9 95.9 95.9 总资产周转周转天数 459.8 516.2 480.4 451.1 432.1 净利润现金含量 -1.7 2.4 1.6 1.6 1.3 资本支出/收入 6.1%5.3%7.6%6.2%5.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 65.6d.6.9b.0.1%净负债率 190.42.75.63.40.7%估值比率估值比率 PE 15.01 18.08 16.11 12.62 10.37 PB 1.54 1.40 1.41 1.27 1.13 EV/EBITDA 11.99 10.93 10.51 9.05 7.96 P/S 0.67 0.67 0.72 0.59 0.51 股息率 0.9%0.6%0.9%0.9%1.1%4%6%8%1m3m12m-10%30DW%-39%-27%-16%-5%7 22-032022-082023-01股票绝对涨幅和相对涨幅北方国际价格涨幅北方国际相对指数涨幅2%6 A21A22E23E24E利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)5%6%8 A21A22E23E24E回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)15197520856127571365814559154601636120A21A22E23E24E净资产(现金)/)/净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 Table_Page 北方国际北方国际(000065)(000065)考虑到公司为一带一路国际工程公司，选取同为一带一路国际工程公司的中工国际、中国海诚、中钢国际作为可比公司。基于 PE 估值法，按照2023 年 PE 给予 19.3 倍估值，对应股票价格为 17.25 元。基于 PB估值法，给予 1.92 倍估值，对应股票价值为 14.61 元。综合考虑两种估值法，给予公司目标价 16.5 元，对应 2023 年 18.5 倍 PE。表表 1：用：用 PE法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 17.25 元元 股票代码 公司名称 EPS 净利润增速(%)PE 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 002051.SZ 中工国际 0.34 0.40 48.9 16.4 25.8 22.2 002116.SZ 中国海诚 0.49 0.61 27.6 27.1 21.3 19.5 000928.SZ 中钢国际 0.45 0.5-10 10 17.9 16.1 均值 21.7 19.3 000065.SZ 北方国际 0.7 0.89 12.2 27.6 16.1 12.6 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：中钢国际为国君建筑组预测，其他公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 表表 2：用：用 PB 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 14.61 元元 股票代码 公司名称 每股净资产(元/股)PB 002051.SZ 中工国际 8.86 0.99 002116.SZ 中国海诚 3.9 3.08 000928.SZ 中钢国际 4.8 1.68 均值 1.92 000065.SZ 北方国际 7.61 1.48 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 龙建股份龙建股份(600853)(600853)一带一路一带一路项目项目遍布俄罗斯远东等遍布俄罗斯远东等 16 国国 龙建股份龙建股份首次覆盖报告首次覆盖报告 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：大股东利润约占黑龙江省地方国企大股东利润约占黑龙江省地方国企 1/4，国改双百企业股权激励，国改双百企业股权激励/再融资再融资。2022年新签年新签合同增合同增 81%、净利增净利增 30%超预期，超预期，ROE14%增增 3 个百分点。个百分点。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。预测 2022-24 年 EPS0.34/0.43/0.51 元增速30%/25%/20%。给予公司目标价 7.18 元，对应 2023 年 16.7 倍 PE。2022 年年新签合同增新签合同增 81%净利增净利增 30%超预期超预期，ROE14%增增 3 个百分点个百分点。(1)公司 2022 年营收 169 亿增 11%，归母净利 3.5 亿增 30%、比年度计划高 25%，主因管理效能提升、营收增长、高新技术企业享受所得税费用减少，ROE13.86%同比提升 3.28 百分点。(2)2022 半年报建造工程/公路收费/设计咨询营收占比 99.6/0.3/0.1%，省内/省外/国外营收占比 58/32/10%。(3)2022 年新增合同订单 339 亿增 81%，较年度经营计划目标高 33%。大大股东股东利润利润约约占黑龙江省地方国企占黑龙江省地方国企 1/4，国改双百企业股权激励，国改双百企业股权激励/再融资再融资。(1)公司是黑龙江省唯一家国务院“国有企业公司治理示范企业”，大股东黑龙江建投集团工程板块包括建工/路桥/安装/水利水电集团,新兴板块包括科创投资/大数据产业/热能源/生态公司。(2)2021 年股权激励授予数量1 千万股/69 人/价格 1.47 元，要求 2022-2024 年净资产现金回报率不低于24.5/25.5/26.0%。(3)拟发行可转债募集不超过 10 亿用于鹤哈高速等。一带一路遍布俄罗斯远东等一带一路遍布俄罗斯远东等 16个国家，个国家，黑龙江加快推进农村公路黑龙江加快推进农村公路等等建设建设。(1)公司一带一路项目遍布沿线 16 个国家，主要东非、西非、南亚、中亚、俄罗斯远东等五个区域。2023 年俄东方经济论坛外还计划召开俄罗斯远东及贝加尔和中国东北实业家理事会第二次会议。早在 1992 年公司与俄罗斯天燃气合资成立了黑龙江伊哈公路工程公司，公司持股 59.5%。(2)2023 年黑龙江省政府工作报告称完成投资 3000 亿元，确保投资 500 万元以上在建项目总资 1 万亿元。力争用三年建设农村公路 18000 公里以上。风险提示：风险提示：新签订单业绩不及预期，债务和现金流，海外市场风险等。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 11,837 15,198 16,851 20,155 22,273( /-)%7( %经营利润（经营利润（EBIT）538 812 882 1,049 1,157( /-)%-9Q%9%净利润净利润 224 269 350 436 522( /-)%1 0% %每股净收益（元）每股净收益（元）0.22 0.26 0.34 0.43 0.51 每股股利（元）每股股利（元）0.02 0.04 0.06 0.07 0.08 Table_Profit 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)4.5%5.3%5.2%5.2%5.2%净资产收益率净资产收益率(%)9.3.4.1.0.4%投入资本回报率投入资本回报率(%)3.7%4.5%4.1%4.7%5.0%EV/EBITDA 13.00 11.57 13.62 11.31 10.38 市盈率市盈率 21.07 17.59 13.51 10.85 9.06 股息率股息率(%)0.4%0.8%1.3%1.5%1.7%Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：7.18 当前价格：4.66 2023.03.12 Table_Market 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）2.75-4.66 总市值（百万元）总市值（百万元）4,729 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）1,015/1,005 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 99%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）51.01 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）205.89 Table_Balance 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）2,490 每股净资产每股净资产 2.45 市净率市净率 1.9 净负债率净负债率 233.84%Table_Eps EPS（元）2021A 2022E Q1 0.00-Q2 0.03 0.05 Q3 0.11 0.11 Q4 0.12 0.18 全年全年 0.26 0.34 Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 13E2%相对指数 13D4%Table_Report 公司首次覆盖公司首次覆盖 -22%-11%0!2 22-032022-072022-112023-0352周内股价走势图龙建股份上证指数股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 Table_Page 龙建股份龙建股份(600853)(600853)Table_Industry 模型更新时间：2023.03.12 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 Table_Stock 龙建股份(600853)Table_Target 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：7.18 当前价格：4.66 Table_Website 公司网址 Table_Company 公司简介 公司主营业务为公路桥梁施工。公司目前具有公路工程施工总承包特级、市政公用工程施工总承包壹级、公路工程路基专业承包壹级、公路工程路面专业承包壹级、公路工程桥梁专业承包壹级、公路行业设计甲级、对外经营等资质，具有“对外援助成套项目管理企业资格许可”，目前已经获批，成为国内拥有此项资格许可的 10 家公司之一，为承揽援外工程项目管理任务创造了有利条件。Table_PicTrend 绝对价格回报（%）Table_Range 52 周内价格范围 2.75-4.66 市值（百万元）4,729 Table_Forcast 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 11,837 15,198 16,851 20,155 22,273 营业成本 10,729 13,290 15,003 17,943 19,828 税金及附加 56 81 52 62 69 销售费用 38 44 50 60 67 管理费用 301 374 413 494 545 EBIT 538 812 882 1,049 1,157 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 1-4 2 3 3 财务费用 257 436 325 375 367 营业利润营业利润 283 377 478 595 711 所得税 58 54 76 95 113 少数股东损益 -2 51 49 61 73 净利润净利润 224 269 350 436 522 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 4,842 5,444 5,673 5,972 5,877 其他流动资产 555 767 839 839 839 长期投资 512 530 607 607 607 固定资产合计 825 784 852 884 908 无形及其他资产 5,435 9,035 11,350 11,677 12,005 资产合计资产合计 23,446 26,621 33,913 35,592 38,236 流动负债 16,042 15,550 19,529 20,711 22,760 非流动负债 4,089 7,038 9,976 9,976 9,976 股东权益 3,316 4,032 4,408 4,905 5,500 投入资本投入资本(IC)11,562 15,304 18,148 18,645 19,240 现金流量表现金流量表 NOPLAT 427 695 741 881 972 折旧与摊销 90 108 63 63 65 流动资金增量 2,744 10-1,109 115-353 资本支出 -306-1,012-379-378-404 自由现金流自由现金流 2,956-199-683 681 279 经营现金流 2,344-1,255-104 1,218 849 投资现金流 -755-1,035-2,560-375-401 融资现金流 487 2,853 2,893-543-543 现金流净增加额现金流净增加额 2,076 563 230 299-95 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 6.6(.4.9.6.5IT 增长率 -8.8P.9%8.7.9.2%净利润增长率 0.6.80.2$.5.7%利润率 毛利率 9.4.6.0.0.0IT 率 4.5%5.3%5.2%5.2%5.2%净利润率 1.9%1.8%2.1%2.2%2.3%收益率收益率 净资产收益率(ROE)9.3.4.1.0.4%总资产收益率(ROA)1.0%1.0%1.0%1.2%1.4%投入资本回报率(ROIC)3.7%4.5%4.1%4.7%5.0%运营能力运营能力 存货周转天数 104.5 44.1 44.1 44.1 44.1 应收账款周转天数 127.2 98.9 113.0 113.0 113.0 总资产周转周转天数 656.7 593.0 646.6 620.7 596.6 净利润现金含量 10.4-4.7-0.3 2.8 1.6 资本支出/收入 2.6%6.7%2.2%1.9%1.8%偿债能力偿债能力 资产负债率 85.9.9.0.2.6%净负债率 607.1V0.2f9.3b5.6Y5.2%估值比率估值比率 PE 21.07 17.59 13.51 10.85 9.06 PB 1.94 2.01 1.77 1.52 1.30 EV/EBITDA 13.00 11.57 13.62 11.31 10.38 P/S 0.40 0.31 0.28 0.23 0.21 股息率 0.4%0.8%1.3%1.5%1.7%6%28EQ%1m3m12m-10%30DW%-22%-11%0#4 22-032022-082023-01股票绝对涨幅和相对涨幅龙建股份价格涨幅龙建股份相对指数涨幅5%9$( A21A22E23E24E利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)4%6%8 A21A22E23E24E回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)560X24b6d7f9 131226522517327694302153273620A21A22E23E24E净资产(现金)/)/净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 Table_Page 龙建股份龙建股份(600853)(600853)考虑到公司为专注于路桥隧道、市政工程的地方基建龙头，且具备一带一路属性，选取同具有一带一路海外工程属性的上海港湾、中钢国际及地方性基建公司交建股份作为可比公司。基于 PE 估值法，按照 2023 年PE 给予 19.1 倍估值，对应股票价值为 8.17 元。基于 PB估值法，给予2.55 倍估值，对应股票价值为 6.19 元。综合考虑两种估值法，给予公司目标价 7.18 元，对应 2023 年 16.7 倍 PE。表表 1：用：用 PE法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 8.17 元元 股票代码 公司名称 EPS(元/股)净利润增速(%)PE 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 605598.SH 上海港湾 1.01 1.39 185.9 36.8 31.4 23 603815.SH 交建股份 0.34 0.44 40.1 31.3 24 18.2 000928.SZ 中钢国际 0.45 0.5-10 10 17.9 16.1 均值 24.4 19.1 600853.SH 龙建股份 0.34 0.43 30.2 24.5 13.5 10.9 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：中钢国际为国君建筑组预测，其他公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 表表 2：用：用 PB 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 6.19 元元 股票代码 公司名称 每股净资产(元/股)PB 605598.SH 上海港湾 8.81 3.62 603815.SH 交建股份 3.42 2.35 000928.SZ 中钢国际 4.80 1.68 均值 2.55 600853.SH 龙建股份 2.26 1.92 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 上海港湾上海港湾(605598)(605598)岩土工程一带一路岩土工程一带一路东南亚行业地位东南亚行业地位领先领先 上海港湾上海港湾首次覆盖报告首次覆盖报告 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：公司为一带一路客户提供集勘察设计施工监测一体化岩土工程综合服务公司为一带一路客户提供集勘察设计施工监测一体化岩土工程综合服务，公司在东南公司在东南亚地区已取得行业领先地位，在中东地区也形成了良好的工程业绩。亚地区已取得行业领先地位，在中东地区也形成了良好的工程业绩。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。一带一路持续推进带来软地基处理增量需求，预测 2022-24 年 EPS0.89/1.15/1.41 元增速 152%/29%/22%。综合 PE和 PS 估值法，给予公司目标价 38 元，对应 2023 年 33 倍 PE。2022 年归母净利预增年归母净利预增 136-169%，以地基处理业务为主，以地基处理业务为主境外占境外占 60%。(1)2022 年归母净利 1.45-1.65 亿同比增长 136-169%，公司继续深度融入一带一路市场，利用自身的专业核心技术优势，积极参与共建国家工程项目建设。随着国内外防疫政策的优化，公司业务开展及订单获取正在逐步恢复，公司经营发展逐渐向好，全年经营业绩实现较大增长。(2)2022 半年报地基处理营收占比 91%，桩基工程营收占比 7%。国内营收占比 40%，东南亚营收占比 43%。公司为公司为一带一路客户一带一路客户提供集勘察设计施工监测提供集勘察设计施工监测一体化一体化岩土工程岩土工程综合综合服服务务。(1)公司公司工程业绩遍布境内、东南亚、中东、南亚、拉美等地区，涉及机场、港口、公路、铁路、电厂、市政、石油化工、国防工程、围海造地等领域。(2)公司进一步拓展境外岩土工程市场，随着公司境外市场业务快速发展，公司在东南亚地区已取得行业领先地位，在中东地区也形成了良好的工程业绩，同时正进一步向南亚、拉美等地区拓展布局。公司公司技术研发和工程设计优势技术研发和工程设计优势强强。公司共拥有 38 项境内专利，1 项国际专利，目前正在申请专利 9 项。公司于 2001 年首创“快速高真空击密法软地基处理方法”，随后研发了“快速低位高真空分层预压击密软地基处理方法”和“数头振冲器共振地基处理设备及其方法”等系列专利技术，能够覆盖岩土工程相关的不同地质条件和设计要求。风险提示：风险提示：项目进展不及预期，汇率大幅波动，专利技术侵权等。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 792 735 979 1,418 1,786( /-)%-21%-73E&%经营利润（经营利润（EBIT）151 90 175 243 293( /-)%-11%-409 %净利润净利润 108 61 155 199 243( /-)%-26%-432)%每股净收益（元）每股净收益（元）0.63 0.36 0.89 1.15 1.41 每股股利（元）每股股利（元）0.00 0.04 0.05 0.06 0.07 Table_Profit 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)19.0.2.9.1.4%净资产收益率净资产收益率(%)12.8%4.4.0.3.2%投入资本回报率投入资本回报率(%)13.4%4.5%8.9.0.6%EV/EBITDA 20.73 36.09 22.52 16.46 14.28 市盈率市盈率 50.84 89.84 35.65 27.71 22.65 股息率股息率(%)0.0%0.1%0.2%0.2%0.2%Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：38.00 当前价格：31.90 2023.03.12 Table_Market 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）13.96-33.29 总市值（百万元）总市值（百万元）5,511 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）173/53 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 30%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）2.71 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）80.81 Table_Balance 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）1,523 每股净资产每股净资产 8.81 市净率市净率 3.6 净负债率净负债率-56.23%Table_Eps EPS（元）2021A 2022E Q1 0.24 0.61 Q2 0.05 0.04 Q3 0.10 0.15 Q4-0.03 0.09 全年全年 0.36 0.89 Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅-0%41%相对指数 1%43%Table_Report 公司首次覆盖公司首次覆盖 -12Ag0 22-032022-072022-112023-0352周内股价走势图上海港湾上证指数股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 Table_Page 上海港湾上海港湾(605598)(605598)Table_Industry 模型更新时间：2023.03.12 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 Table_Stock 上海港湾(605598)Table_Target 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：38.00 当前价格：31.90 Table_Website 公司网址 Table_Company 公司简介 公司经过多年不断研发和创新，获取了“快速高真空击密法软地基处理方法”、“快速低位高真空分层预压击密软地基处理方法”和“数头振冲器共振地基处理设备及其方法”等专利，逐步形成了高真空击密系列技术、真空预压系列技术、振冲密实系列技术等技术体系。公司荣获“军队科技进步一等奖”、教育部“科学技术进步奖一等奖”、“中国专利优秀奖”、“上海市科学技术成果”、“上海市发明创造专利奖-二等奖”等奖项。Table_PicTrend 绝对价格回报（%）Table_Range 52 周内价格范围 13.96-33.29 市值（百万元）5,511 Table_Forcast 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 792 735 979 1,418 1,786 营业成本 528 512 620 905 1,150 税金及附加 1 1 1 2 2 销售费用 4 6 11 17 23 管理费用 109 114 157 227 286 EBIT 151 90 175 243 293 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 0 1 4 0 0 财务费用 9 2-18-9-15 营业利润营业利润 140 86 193 249 304 所得税 32 25 39 50 61 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 108 61 155 199 243 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 290 761 617 807 685 其他流动资产 24 13 26 26 26 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 219 232 267 295 319 无形及其他资产 8 18 3 3 3 资产合计资产合计 1,176 1,667 2,013 2,339 2,745 流动负债 323 236 440 562 719 非流动负债 7 27 25 25 25 股东权益 846 1,405 1,549 1,752 2,001 投入资本投入资本(IC)873 1,431 1,570 1,774 2,023 现金流量表现金流量表 NOPLAT 117 64 140 194 234 折旧与摊销 36 46 56 62 67 流动资金增量 -21-167-443 12-351 资本支出 -50-73-68-68-68 自由现金流自由现金流 82-131-315 200-118 经营现金流 102 78-58 276-37 投资现金流 -47-195-235-85-85 融资现金流 6 501-25-1-1 现金流净增加额现金流净增加额 61 384-318 191-122 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -21.2%-7.33.2D.9%.9IT 增长率 -10.6%-40.4.49.0 .4%净利润增长率 -25.5%-43.42.0(.6.3%利润率 毛利率 33.30.26.76.25.6IT 率 19.0.2.9.1.4%净利润率 13.7%8.4.8.0.6%收益率收益率 净资产收益率(ROE)12.8%4.4.0.3.2%总资产收益率(ROA)9.2%3.7%7.7%8.5%8.9%投入资本回报率(ROIC)13.4%4.5%8.9.0.6%运营能力运营能力 存货周转天数 26.6 37.1 50.0 32.4 32.4 应收账款周转天数 218.2 164.6 198.8 198.8 198.8 总资产周转周转天数 536.3 696.8 677.0 552.4 512.5 净利润现金含量 0.9 1.3-0.4 1.4-0.2 资本支出/收入 6.3.0%7.0%4.8%3.8%偿债能力偿债能力 资产负债率 28.1.8#.1%.1.1%净负债率 39.1.70.03.57.2%估值比率估值比率 PE 50.84 89.84 35.65 27.71 22.65 PB 4.89 3.92 3.56 3.14 2.75 EV/EBITDA 20.73 36.09 22.52 16.46 14.28 P/S 5.22 7.50 5.63 3.89 3.09 股息率 0.0%0.1%0.2%0.2%0.2%-23%0Df13%1m3m12m-10%30DW%-8Dp3 22-032022-082023-01股票绝对涨幅和相对涨幅上海港湾价格涨幅上海港湾相对指数涨幅-21%-8%52E A21A22E23E24E利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)4%6%8 A21A22E23E24E回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)19#159&335945555264874420A21A22E23E24E净资产(现金)/)/净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 Table_Page 上海港湾上海港湾(605598)(605598)考虑到公司为专注于地基处理与桩基工程的岩土工程综合服务商，选取同样主营国际专业工程的中工国际及国内农粮食品和冷链物流行业专业工程服务商中粮科工作为可比公司。基于 PE 估值法，按照 2023 年PE，考虑公司在软土地基专业工程领域具有技术优势具有一定溢价，给予 29 倍估值，对应股票价值为 33.4 元。基于 PB估值法，给予 4.78 倍估值，对应股票价值为 42.12 元。综合考虑两种估值法，给予公司目标价 38 元，对应 2023 年 33 倍 PE。表表 1：用：用 PE法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 33.4 元元 股票代码 公司名称 EPS 净利润增速(%)PE 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 002116.SZ 中国海诚 0.49 0.61 27.6 27.1 21.3 19.5 301058.SZ 中粮科工 0.44 0.67 38.7 53.5 37.3 24.3 300712.SZ 永福股份 0.79 1.46 260 84 55.4 30.1 均值 38 24.6 605598.SH 上海港湾 0.89 1.15 152 29 35.7 27.7 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：上述公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 表表 2：用：用 PB 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 42.12 元元 股票代码 公司名称 每股净资产(元/股)PB 002116.SZ 中国海诚 3.9 3.08 301058.SZ 中粮科工 3.5 4.66 300712.SZ 永福股份 6.66 6.6 均值 4.78 605598.SH 上海港湾 8.81 3.62 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 中国海诚中国海诚(002116)(002116)深耕白酒和开拓锂电领域，拟定增数字化深耕白酒和开拓锂电领域，拟定增数字化和双碳和双碳 中国海诚中国海诚首次覆盖报告首次覆盖报告 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：拓拓展白酒和锂电等领域打造第二条发展曲线展白酒和锂电等领域打造第二条发展曲线，聚焦“一带一路”沿线，重点布局成长聚焦“一带一路”沿线，重点布局成长性较好的国别市场性较好的国别市场。公司完成首次股权激励，定增加速数字化转型公司完成首次股权激励，定增加速数字化转型。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。轻工行业有望受益疫后复苏与双碳推进，预测2022-24 年 EPS0.48/0.60/0.72 元增速 27%/25%/20%。综合 PE 和 PS 估值法，给予公司目标价 14.5 元，对应 2023 年 24 倍 PE。2022 年归母净利预增年归母净利预增 28%，新签订合同增新签订合同增 49%。(1)业绩预增公告公司2022 年营收 57 亿增 9%，归母净利 2.05 亿增 28%，ROE13.04%同比提升1.96pct。(2)2022 半年报承包/设计/监理/咨询营收占比 64/23/9/3%，境内营收占比 88%，境外营收占比因海外疫情影响从 2019 年的 24%降至 12%。(3)2022 年新签订单 99 亿增 49%，其中制浆造纸 34 亿增 122%，食品发酵 21 亿增 127%，新能源新材料。持续拓展白酒和锂电等领域持续拓展白酒和锂电等领域打造第二条发展曲线打造第二条发展曲线。(1)公司抓住白酒行业高端化发展、产能扩容的市场机遇，成立公司白酒事业部开启对白酒行业立体化统一经营，持续提升数字化交付、智能酿造和智慧运维技术能力，提供高品质整体解决方案。(2)在新能源新材料领域，积极与配套锂行业企业、高校、研究机构等建立的产业技术创新战略联盟，开展产业协同创新，不断拓展和拓宽在锂电材料技术领域的工程化业务。聚焦一带一路沿线聚焦一带一路沿线，股权激励授予完成，股权激励授予完成，定增加速数字化转型定增加速数字化转型。(1)聚焦“一带一路”沿线，重点布局成长性较好的国别市场，关注公司主要行业优势项目并将擅长行业作为突破口开拓海外业务。(2)2022 年 12 月股权激励授予 1059 万股 73 人 5.26 元/股，ROE 要求 2023-25 年不低于10.65%/11.09%/11.62%。(3)拟定增不超过 4.13 亿，其中 3.64 亿用于数字化转型升级建设项目，0.49 亿用于“双碳”科创中心项目。风险提示：风险提示：新签订单落地不及预期，海外市场风险，募投项目不及预期等。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 5,097 5,265 5,722 8,468 11,175( /-)%-9%3%9H2%经营利润（经营利润（EBIT）98 212 280 342 376( /-)872%净利润净利润 64 161 205 257 309( /-)%92% %每股净收益（元）每股净收益（元）0.15 0.38 0.48 0.60 0.72 每股股利（元）每股股利（元）0.08 0.14 0.16 0.18 0.20 Table_Profit 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)1.9%4.0%4.9%4.0%3.4%净资产收益率净资产收益率(%)4.6.7.1.0.4%投入资本回报率投入资本回报率(%)4.7.5.7.6.8%EV/EBITDA 20.91 9.22 7.02 3.36 2.72 市盈率市盈率 79.47 31.56 24.77 19.75 16.45 股息率股息率(%)0.7%1.2%1.4%1.5%1.7%Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：14.50 当前价格：11.85 2023.03.12 Table_Market 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）7.70-13.35 总市值（百万元）总市值（百万元）5,074 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）428/416 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 97%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）12.57 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）147.47 Table_Balance 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）1,615 每股净资产每股净资产 3.77 市净率市净率 3.1 净负债率净负债率-191.16%Table_Eps EPS（元）2021A 2022E Q1 0.07 0.09 Q2 0.13 0.16 Q3 0.07 0.17 Q4 0.11 0.06 全年全年 0.38 0.48 Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 5%02%相对指数 10%19%Table_Report 公司首次覆盖公司首次覆盖 -17%-4%95H 22-032022-072022-112023-0352周内股价走势图中国海诚深证成指股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 Table_Page 中国海诚中国海诚(002116)(002116)Table_Industry 模型更新时间：2023.03.12 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 Table_Stock 中国海诚(002116)Table_Target 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：14.50 当前价格：11.85 Table_Website 公司网址 Table_Company 公司简介 公司是国内第一家专业设计服务业上市公司，也是国内最大的综合性股份制工程科技上市公司之一。公司主要从事工程总承包、设计、咨询和监理，服务领域涵盖轻纺、商物粮、农林、机械、市政公用、化工医药、建筑等行业，客户遍及亚、欧、非、美及大洋洲等地。Table_PicTrend 绝对价格回报（%）Table_Range 52 周内价格范围 7.70-13.35 市值（百万元）5,074 Table_Forcast 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 5,097 5,265 5,722 8,468 11,175 营业成本 4,580 4,598 5,021 7,521 10,017 税金及附加 21 27 21 31 41 销售费用 10 7 10 15 20 管理费用 185 237 261 360 458 EBIT 98 212 280 342 376 公允价值变动收益 3-1 0 0 0 投资收益 12 3 1 1 1 财务费用 11-1-75-83-112 营业利润营业利润 96 191 255 325 390 所得税 31 29 36 64 77 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 64 161 205 257 309 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 2,181 2,539 2,790 3,776 3,932 其他流动资产 35 24 68 68 68 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 211 209 246 322 404 无形及其他资产 153 138 122 117 113 资产合计资产合计 4,521 4,873 5,651 7,769 8,945 流动负债 3,106 3,325 3,904 5,740 6,583 非流动负债 13 46 51 51 51 股东权益 1,402 1,502 1,696 1,978 2,311 投入资本投入资本(IC)1,407 1,562 1,735 2,017 2,350 现金流量表现金流量表 NOPLAT 66 179 238 274 301 折旧与摊销 35 56 51 56 59 流动资金增量 881 268 52 770-109 资本支出 -21-38-74-123-127 自由现金流自由现金流 960 464 267 977 123 经营现金流 466 429 351 1,109 284 投资现金流 353-34-58-121-126 融资现金流 -28-58-69-1-1 现金流净增加额现金流净增加额 791 338 223 986 157 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -8.7%3.3%8.7H.02.0IT 增长率 298.47.22.3.0%9.9%净利润增长率 8.91.8.4%.4 .1%利润率 毛利率 10.1.7.2.2.4IT 率 1.9%4.0%4.9%4.0%3.4%净利润率 1.3%3.1%3.6%3.0%2.8%收益率收益率 净资产收益率(ROE)4.6.7.1.0.4%总资产收益率(ROA)1.4%3.3%3.6%3.3%3.4%投入资本回报率(ROIC)4.7.5.7.6.8%运营能力运营能力 存货周转天数 20.1 2.4 1.0 2.0 2.0 应收账款周转天数 49.7 41.7 47.4 47.4 47.4 总资产周转周转天数 311.6 321.1 331.1 285.3 269.2 净利润现金含量 7.3 2.7 1.7 4.3 0.9 资本支出/收入 0.4%0.7%1.3%1.5%1.1%偿债能力偿债能力 资产负债率 69.0i.2p.0t.5t.2%净负债率 222.54.4#3.1)2.8(7.0%估值比率估值比率 PE 79.47 31.56 24.77 19.75 16.45 PB 3.53 3.30 2.99 2.57 2.20 EV/EBITDA 20.91 9.22 7.02 3.36 2.72 P/S 0.97 0.94 0.89 0.60 0.45 股息率 0.7%1.2%1.4%1.5%1.7%-6%0%7%28%1m3m12m-10%30DW%-16%-2AU 22-032022-082023-01股票绝对涨幅和相对涨幅中国海诚价格涨幅中国海诚相对指数涨幅-9%3%7H A21A22E23E24E利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)5%6%8 A21A22E23E24E回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)223#7%1&59)31193822452552275930663320A21A22E23E24E净资产(现金)/)/净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 Table_Page 中国海诚中国海诚(002116)(002116)考虑到公司为专注于轻工行业工程领域的全过程服务商，选取国内农粮食品和冷链物流行业领先的综合性工程服务商中粮科工，工业模块的设计、制造及工程服务商利柏特，以及同样主营国际专业工程的中工国际作为可比公司。基于 PE 估值法，按照 2023 年 PE 给予 21.9 倍估值，对应股票价格为 13.1 元。基于 PS 估值法，考虑公司毛利率和净利率偏低给予一定折价，按照 2023 年 PS 给予 0.8 倍估值，对应股票价格为 15.8元。综合考虑两种估值法，给予公司目标价 14.5 元，对应 2023 年 24 倍PE。表表 1：用：用 PE法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 13.1 元元 股票代码 公司名称 EPS 净利润增速(%)PE 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 301058.SZ 中粮科工 0.44 0.67 38.7 53.5 37.3 24.3 605167.SH 利柏特 0.25 0.45 2.0 82.1 35 19.2 002051.SZ 中工国际 0.34 0.40 48.9 16.4 25.8 22.2 均值 32.7 21.9 002116.SZ 中国海诚 0.48 0.6 27.4 25.4 24.8 19.8 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：上述公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 表表 2：用：用 PS 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 15.8 元元 股票代码 公司名称 营业收入(亿元)营业收入增速(%)PS 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 301058.SZ 中粮科工 29.4 37.9 35.3 29.0 2.9 2.2 605167.SH 利柏特 15.3 26.3-22.8 71.6 2.5 1.5 002051.SZ 中工国际 100.2 117.5 15.9 17.3 1.1 0.9 均值 2.2 1.5 002116.SZ 中国海诚 57.2 84.7 8.7 48.0 0.9 0.6 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：上述公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 中工国际中工国际(002051)(002051)业务业务遍及遍及百余百余国家地区，国际订单生效增国家地区，国际订单生效增 160%中工国际中工国际首次覆盖报告首次覆盖报告 韩其成韩其成(分析师分析师)郭浩然郭浩然(研究助理研究助理)021-38676162 010-83939793 证书编号 S0880516030004 S0880122020030 本报告导读：本报告导读：2022 年年国际生效合同增国际生效合同增 160%，扣非后净利润扣非后净利润 3.1-3.9 亿同增亿同增 166-235%。重点构建设。重点构建设计咨询与工程承包、先进工程技术装备开发与应用、工程投资与运营三大业务板块计咨询与工程承包、先进工程技术装备开发与应用、工程投资与运营三大业务板块。投资要点：投资要点：Table_Summary 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。预测 2022-24 年 EPS0.27/0.33/0.39 元增速17%/22%/20%。给予公司目标价 10.7 元，对应 2023 年 32.5 倍 PE。2022 年年扣非后净利润扣非后净利润 3.1-3.9 亿同增亿同增 166-235%，国际生效合同增，国际生效合同增 160%。(1)2022 年公司国际工程新签合同 124 亿元，生效合同 114 亿元同增 160%，年末在手合同余额 646 亿元(6.5 倍收入)。(2)2022 年公司国内工程承包新签合同 25 亿元同增 70%，咨询设计新签合同 23 亿元。(3)预告 2022 年收入 95-104 亿同增 10-20%，净利润 3.2-3.5 亿同增 13-24%。公司积极践行“一带一路”合作倡议公司积极践行“一带一路”合作倡议。境外设立分支机构 70 余家，境内设立分支机构 40 余家，业务遍及全球 100 多个国家和地区。在伊拉克、菲律宾、印度尼西亚、圭亚那、乌兹别克斯坦等海外市场连续签署多个规模大质量高的项目，且多个项目实现当年签约、当年生效，稳住了国际工程承包业务的基本盘。在国内深耕医疗健康、现代物流、清洁能源、客运索道、智能仓储等优势领域，经营业绩持续向好。推动战略转型、业务转型和商业模式转型。推动战略转型、业务转型和商业模式转型。(1)公司按照“十四五”战略规划，不断强化科技引领和协同融合，优化资源配置，重点构建“设计咨询与工程承包”、“先进工程技术装备开发与应用”、“工程投资与运营”三大业务板块。公司先后开发了老挝万象滨河综合开发项目、中白工业园等投资项目。(2)公司装备制造中客运索道业务多年来在国内始终保持市场占有率第一，自动化物流仓储业务市场占有率名列前茅，起重机械业务主要为垃圾处理、生物质秸秆发电、危废处理等环保和新能源领域提供智能化起重设备，细分市场占有率第一。风险提示：风险提示：新签订单落地不及预期，海外市场风险等。Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 7,966 8,640 9,504 10,454 11,500( /-)%-25%8%经营利润（经营利润（EBIT）265 200 384 444 530( /-)%-72%-25%净利润净利润-84 282 330 402 481( /-)%-108C7 %每股净收益（元）每股净收益（元）-0.07 0.23 0.27 0.33 0.39 每股股利（元）每股股利（元）0.00 0.10 0.11 0.13 0.15 Table_Profit 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%)3.3%2.3%4.0%4.2%4.6%净资产收益率净资产收益率(%)-0.8%2.6%3.0%3.6%4.1%投入资本回报率投入资本回报率(%)2.3%1.5%2.9%3.3%3.8%EV/EBITDA 7.63 10.66 10.90 10.47 8.89 市盈率市盈率 38.42 32.88 26.97 22.54 股息率股息率(%)0.0%1.1%1.3%1.5%1.7%Table_Invest 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：10.70 当前价格：8.77 2023.03.12 Table_Market 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）7.43-9.92 总市值（百万元）总市值（百万元）10,852 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股）1,237/1,237 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股）0/0 流通股比例流通股比例 100%日均成交量（百万股）日均成交量（百万股）9.49 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元）81.43 Table_Balance 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元）10,959 每股净资产每股净资产 8.86 市净率市净率 1.0 净负债率净负债率-57.38%Table_Eps EPS（元）2021A 2022E Q1 0.06 0.06 Q2 0.08 0.14 Q3 0.05 0.07 Q4 0.04(0.00)全年全年 0.23 0.27 Table_PicQuote Table_Trend 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 1%0%3%相对指数 6%1%Table_Report 公司首次覆盖公司首次覆盖 -17%-11%-5%2%8 22-032022-072022-112023-0352周内股价走势图中工国际深证成指股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 3 Table_Page 中工国际中工国际(002051)(002051)Table_Industry 模型更新时间：2023.03.12 股票研究股票研究 工业 建筑工程业 Table_Stock 中工国际(002051)Table_Target 首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：10.70 当前价格：8.77 Table_Website 公司网址 Table_Company 公司简介 公司是经中华人民共和国商务部批准，由国内著名的外贸公司、设计院、机械制造商和施工单位共同发起设立的股份有限公司。主营业务是国际工程总承包，公司具有丰富的国际工程总承包管理经验，近年来，已完成了数十个大型交钥匙工程和成套设备进出口项目。Table_PicTrend 绝对价格回报（%）Table_Range 52 周内价格范围 7.43-9.92 市值（百万元）10,852 Table_Forcast 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元）损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 7,966 8,640 9,504 10,454 11,500 营业成本 6,515 7,294 8,023 8,825 9,708 税金及附加 29 27 30 33 36 销售费用 310 257 320 333 350 管理费用 468 461 523 565 598 EBIT 265 200 384 444 530 公允价值变动收益 -2 81 0 0 0 投资收益 15 100 110 121 133 财务费用 331 87 12 12 12 营业利润营业利润 -95 283 327 398 476 所得税 3 19 22 27 32 少数股东损益 -18-22-25-31-37 净利润净利润 -84 282 330 402 481 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 8,157 7,149 7,071 6,660 6,753 其他流动资产 97 275 275 275 275 长期投资 176 189 202 215 228 固定资产合计 1,515 1,256 1,021 787 555 无形及其他资产 398 412 422 432 442 资产合计资产合计 21,683 22,046 23,491 24,641 26,554 流动负债 10,577 10,307 11,571 12,350 13,818 非流动负债 412 912 912 912 912 股东权益 10,695 10,827 11,008 11,380 11,824 投入资本投入资本(IC)11,627 12,063 12,244 12,615 13,060 现金流量表现金流量表 NOPLAT 272 186 358 415 495 折旧与摊销 225 282 94 93 92 流动资金增量 112-905 202-320 112 资本支出 -74-155-510-509-509 自由现金流自由现金流 535-591 144-322 189 经营现金流 342-415 505 38 528 投资现金流 -16-212-440-429-416 融资现金流 361-355-143-19-19 现金流净增加额现金流净增加额 687-982-78-410 93 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -25.2%8.5.0.0.0IT 增长率 -71.7%-24.7.4.7.4%净利润增长率 -108.0C6.9.9!.9.7%利润率 毛利率 18.2.6.6.6.6IT 率 3.3%2.3%4.0%4.2%4.6%净利润率 -1.1%3.3%3.5%3.8%4.2%收益率收益率 净资产收益率(ROE)-0.8%2.6%3.0%3.6%4.1%总资产收益率(ROA)-0.4%1.3%1.4%1.6%1.8%投入资本回报率(ROIC)2.3%1.5%2.9%3.3%3.8%运营能力运营能力 存货周转天数 226.3 213.2 213.2 213.2 213.2 应收账款周转天数 206.7 180.8 180.8 180.8 180.8 总资产周转周转天数 987.0 911.1 862.5 828.7 801.3 净利润现金含量 -4.1-1.5 1.5 0.1 1.1 资本支出/收入 0.9%1.8%5.4%4.9%4.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 50.7P.9S.1S.8U.5%净负债率 102.73.63.46.54.6%估值比率估值比率 PE 38.42 32.88 26.97 22.54 PB 1.04 1.01 0.99 0.96 0.92 EV/EBITDA 7.63 10.66 10.90 10.47 8.89 P/S 1.36 1.26 1.14 1.04 0.94 股息率 0.0%1.1%1.3%1.5%1.7%0%0%1%1%2%2%3%3%1m3m12m-10%30DW%-13%-5%3& 22-032022-082023-01股票绝对涨幅和相对涨幅中工国际价格涨幅中工国际相对指数涨幅-25%-18%-11%-4%3 A21A22E23E24E利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)-1%0%1%2%3%4 A21A22E23E24E回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)10371605984117341248313233139831473320A21A22E23E24E净资产(现金)/)/净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 3 Table_Page 中工国际中工国际(002051)(002051)考虑到公司为一带一路国际工程公司，选取同为一带一路国际工程公司的北方国际、中材国际、中钢国际、上海港湾、中国海诚作为可比公司。基于 PS 估值法，按照 2023 年 PS 给予 1.3 倍估值，对应股票价值为 10.8元。基于 PB 估值法，考虑到近两年中工国际资产盈利能力给予一定折价，按照 2023 年 PB给予 1.2 倍估值，对应股票价值为 10.6 元。综合考虑两种估值法，给予公司目标价 10.7 元，对应 2023 年 32.5 倍 PE。表表 1：用：用 PS 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 10.8 元元 股票代码 公司名称 营业收入(亿元)营业收入增速(%)PS 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 000065.SZ 北方国际 151.7 179.9 16.6 18.5 0.7 0.6 600970.SH 中材国际 410.6 469.4 13.3 14.3 0.6 0.6 000928.SZ 中钢国际 210.2 234.9 0.0 11.7 0.5 0.4 605598.SH 上海港湾 9.1 13.6 23.9 49.0 6.1 4.1 002116.SZ 中国海诚 65.3 72.9 0.0 11.6 0.8 0.7 均值 1.7 1.3 002051.SZ 中工国际 95.0 104.5 10.0 10.0 1.2 1.1 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：中工国际为国君建筑组预测，其他公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 表表 2：用：用 PB 法估算出股票合理估值为法估算出股票合理估值为 10.6 元元 股票代码 公司名称 每股净资产(元/股)PB 000065.SZ 北方国际 7.61 1.35 600970.SH 中材国际 6.24 1.50 000928.SZ 中钢国际 4.90 1.66 605598.SH 上海港湾 8.81 3.67 002116.SZ 中国海诚 3.87 3.08 均值 2.25 002051.SZ 中工国际 8.86 1.01 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：中工国际为国君建筑组预测，其他公司为 wind 一致预期；股价取 2023 年 03 月 10 日收盘价 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 2.投资建议的评级标准投资建议的评级标准 报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅。行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层 邮编 200120 518026 100140 电话（021）38676666（0755）23976888（010）59312799 E-mail：